來源：中國證券網(wǎng)

轉(zhuǎn)自：上海證券報(bào)·中國證券網(wǎng)

　　上證報(bào)中國證券網(wǎng)訊（記者 陳玥 馬嘉悅）2023年以來,，以人工智能為代表的科技題材股輪番演繹,，結(jié)構(gòu)性行情進(jìn)一步凸顯,。

　　截至2023年一季度末，行情的分化趨向極致,。東財(cái)Choice統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示,，截至3月31日，全市場主動(dòng)權(quán)益基金中,，普通股票型基金平均回報(bào)為3.85%,，偏股混合型基金平均回報(bào)為2.33%。有26只基金回報(bào)超過30%,，幾乎全部是TMT主題基金,。與此同時(shí)，35只基金跌幅超過10%,，新能源車、光伏,、軍工等題材成為“重災(zāi)區(qū)”,。

　　4月以來，TMT板塊波動(dòng)顯著加劇,，人工智能究竟是“餡餅”還是“陷阱”？TMT方向究竟是反彈還是反轉(zhuǎn),？大漲的同時(shí),，有哪些風(fēng)險(xiǎn)需要警惕？一系列問題期待著專業(yè)投資人的深度解讀,。就此,，多位今年以來業(yè)績領(lǐng)先的公私募基金經(jīng)理分享了自己的深度思考。

　　特邀嘉賓：

銀河智聯(lián)基金經(jīng)理鄭巍山

嘉實(shí)信息產(chǎn)業(yè)基金經(jīng)理李濤

天弘創(chuàng)新成長基金經(jīng)理周楷寧

遠(yuǎn)信投資聯(lián)席首席投資官謝振東

相聚資本研究總監(jiān)、基金經(jīng)理余曉暢

睿億投資研究總監(jiān)熊林

　　數(shù)字經(jīng)濟(jì),，TMT異軍突起背后的深刻邏輯

　　記者：您是怎樣理解“數(shù)字經(jīng)濟(jì)”的內(nèi)涵和外延的？

　　鄭巍山：數(shù)字技術(shù)與經(jīng)濟(jì),、政治,、文化、社會(huì),、生態(tài)文明建設(shè)深度融合,，數(shù)字經(jīng)濟(jì)的發(fā)展與基礎(chǔ)算力、數(shù)據(jù)中心,、計(jì)算機(jī)網(wǎng)絡(luò),、信創(chuàng)、信息安全,、數(shù)字治理生態(tài)等一系列科技,、制度領(lǐng)域的進(jìn)步有密切關(guān)系。強(qiáng)化數(shù)字技術(shù)創(chuàng)新體系和數(shù)字安全屏障“兩大能力”,，可以關(guān)注作為其能力支撐的信創(chuàng)產(chǎn)業(yè)以及信息安全產(chǎn)業(yè),。

　　李濤：數(shù)字經(jīng)濟(jì)的內(nèi)涵廣泛，囊括多個(gè)細(xì)分行業(yè),，圍繞著數(shù)據(jù)產(chǎn)生,、傳輸、計(jì)算,、儲(chǔ)存和商業(yè)模式運(yùn)用,，且與我們的日常生活息息相關(guān)。比如移動(dòng)寬帶、網(wǎng)絡(luò)購物,、移動(dòng)支付,、線上會(huì)議、視頻直播,，甚至小到上網(wǎng)繳納水電費(fèi)等,。該方向未來有望呈現(xiàn)此起彼伏的細(xì)分機(jī)遇。

　　謝振東：數(shù)字經(jīng)濟(jì)的概念比較寬泛,，我們更具象地去理解數(shù)字經(jīng)濟(jì)的內(nèi)涵,，就是全社會(huì)整個(gè)生產(chǎn)流程及場景數(shù)字化的過程，這其中涉及到不同產(chǎn)業(yè)環(huán)境從數(shù)字生產(chǎn),、采集到處理的全過程,。傳統(tǒng)生產(chǎn)流程在不同特征領(lǐng)域，由于數(shù)據(jù)孤島,、采集確權(quán)標(biāo)準(zhǔn)以及商業(yè)化特征模糊的問題,，仍有較多尚未“數(shù)字化”的環(huán)節(jié)，而更充分的經(jīng)濟(jì)數(shù)字化搭建,，長期來看有利于政府,、企業(yè)及微觀主體更好地實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)運(yùn)營的定量管理統(tǒng)籌和預(yù)判回溯，以及全新商業(yè)化場景的創(chuàng)造,。

　　記者：2023年以來,，TMT板塊的表現(xiàn)一騎絕塵，基本面情況究竟如何,？未來還有哪些可以期待的機(jī)會(huì)或者需要警惕的風(fēng)險(xiǎn),？

　　余曉暢：整體來看，TMT板塊基本面處于向好修復(fù)階段,，不過目前板塊交易熱度較高,，部分細(xì)分行業(yè)或個(gè)股的表現(xiàn)是預(yù)期走在了現(xiàn)實(shí)之前。以光通信板塊為例,，今年全球需求大概率會(huì)較為疲弱，但市場預(yù)期AI爆發(fā)下算力擴(kuò)張疊加流量需求上升,將帶來光模塊需求的增加,，該板塊近期的上漲更多基于長遠(yuǎn)預(yù)期而非基本面改善,，后續(xù)存在一定風(fēng)險(xiǎn)。

　　鄭巍山：2023年一季度TMT板塊反彈幅度較大,，究其原因,，基本面改善帶來的機(jī)會(huì)比較明顯。往后看,，二季度是驗(yàn)證商機(jī)改善的階段,，三季度和四季度是比較重要的驗(yàn)證招投標(biāo)與業(yè)績兌現(xiàn)的階段。同時(shí)也可密切關(guān)注“數(shù)據(jù)要素”的政策以及人工智能的技術(shù)紅利機(jī)遇，一些商業(yè)模式方面的突破會(huì)打開與之相關(guān)的軟硬件公司的長期成長空間,。

　　李濤： 短期來看,，在AI關(guān)注度持續(xù)提升、市場情緒極度亢奮的情況下,，TMT板塊成交額占比升至40%左右,，短期情緒出現(xiàn)過熱信號(hào)。但從中長期角度看,，本輪人工智能投資尚處于早期,，持續(xù)看好后續(xù)細(xì)分方向機(jī)遇。此外,，我們還需要清醒地了解到,，在產(chǎn)業(yè)熱度下并不是所有公司都會(huì)漲，因?yàn)樵谛袠I(yè)趨勢演繹的同時(shí),，不僅意味著新的生產(chǎn)力誕生,，還意味著對傳統(tǒng)模式的顛覆，“冰與火”并存,。因此投資者如果想要擁抱數(shù)字經(jīng)濟(jì)大機(jī)遇,，建議還是交給專業(yè)基金經(jīng)理和投研團(tuán)隊(duì)更好。

　　周楷寧：TMT板塊經(jīng)常產(chǎn)生主題性行情,，但在投資過程中需要關(guān)注產(chǎn)業(yè)趨勢和業(yè)績驗(yàn)證,，以堅(jiān)實(shí)的邏輯來支撐投資決策。

　　我所管理的產(chǎn)品從去年三季度就開始加倉計(jì)算機(jī)板塊,，主要是因?yàn)楫?dāng)時(shí)板塊的勝率和賠率已經(jīng)很高,。僅從計(jì)算機(jī)板塊的費(fèi)用端看，從去年下半年開始,，很多計(jì)算機(jī)公司都開始控制人員增速,，這將會(huì)帶來很好的利潤彈性。進(jìn)入四季度后我們繼續(xù)加倉的邏輯在于,，從收入端看宏觀經(jīng)濟(jì)在2023年的增長肯定好于2022年,。到了今年2月份，我們比較明確地表示,，計(jì)算機(jī)板塊的利潤彈性較大,，預(yù)計(jì)板塊不僅僅是季度的投資機(jī)會(huì)，從全年來看或?qū)㈤L期具備比較優(yōu)勢,。

　　熊林：受益于宏觀經(jīng)濟(jì)修復(fù),，全球人工智能等科技革命開啟，疊加半導(dǎo)體等科技領(lǐng)域的自主可控趨勢,，以及文化傳媒領(lǐng)域監(jiān)管放松等因素,，TMT板塊基本面情況趨于復(fù)蘇,，只是各個(gè)細(xì)分領(lǐng)域在復(fù)蘇節(jié)奏上存在先后順序。整體來看,，人工智能產(chǎn)業(yè)的爆發(fā)在拉快行業(yè)反轉(zhuǎn)時(shí)間點(diǎn)的同時(shí),，也推高了行業(yè)基本面反彈的高度。

　　不過,，后續(xù)需要警惕市場預(yù)期過高,、交易過熱與人工智能在產(chǎn)業(yè)推進(jìn)和應(yīng)用落地節(jié)奏上不匹配的風(fēng)險(xiǎn)，比如當(dāng)市場預(yù)期過高,，階段性產(chǎn)業(yè)推進(jìn)不及預(yù)期時(shí),，相關(guān)板塊股價(jià)會(huì)出現(xiàn)較大波動(dòng)。中長期來看,，目前國內(nèi)外科技企業(yè)均將大力推進(jìn)人工智能的產(chǎn)品研發(fā)和落地,，產(chǎn)業(yè)推進(jìn)如火如荼地展開，在交易擁擠階段性釋放后,，整體板塊有望在產(chǎn)業(yè)基本面向好下繼續(xù)上行,。

　　人工智能席卷全球，餡餅還是陷阱,？

　　記者：今年以來,，人工智能引發(fā)全球關(guān)注，在A股市場也掀起了熱潮,。您覺得人工智能是一種題材炒作還是一類長期機(jī)會(huì),？

　　鄭巍山：我覺得人工智能是一類長期的機(jī)會(huì)，而非是短期的題材炒作,。AI會(huì)是國內(nèi)外推動(dòng)發(fā)展和投資的方向之一,。這也是引領(lǐng)新一輪科技革命和產(chǎn)業(yè)變革的戰(zhàn)略性技術(shù)，新一代AI技術(shù)有望開始全新一輪的技術(shù)創(chuàng)新周期,。

　　周楷寧：展望后市,，人工智能相關(guān)技術(shù)會(huì)持續(xù)滲透到很多行業(yè)，市場關(guān)注度或?qū)⒕S系,，但隨著上市公司年報(bào)和一季報(bào)披露,，行情可能會(huì)走向分化和擴(kuò)散。當(dāng)前計(jì)算機(jī)板塊部分公司已經(jīng)透支長期的終局凈利潤,，這些公司的潛在賠率并不高,，對于這些公司在股價(jià)高點(diǎn)會(huì)進(jìn)行減倉，并將精選具備核心競爭力和基本面支撐的優(yōu)質(zhì)科技公司,。

　　熊林：人工智能是短期炒作還是長期機(jī)會(huì),，取決于相關(guān)上市公司的業(yè)績能否得到兌現(xiàn),。如果后續(xù)核心上市公司上兌現(xiàn)了較高的業(yè)績增長,，并推動(dòng)了產(chǎn)業(yè)升級(jí)和經(jīng)濟(jì)效率，那么將呈現(xiàn)出長期投資機(jī)會(huì)。

　　目前從我觀察到的情況來看,，由于產(chǎn)業(yè)投入和研發(fā)不斷向前推進(jìn),，人工智能將對經(jīng)濟(jì)社會(huì)造成深遠(yuǎn)影響，會(huì)大幅提高經(jīng)濟(jì)的生產(chǎn)效率且降低成本,，核心受益的上市公司業(yè)績兌現(xiàn)的概率較高,。目前我們對于人工智能領(lǐng)域的投資，主要聚焦在整體產(chǎn)業(yè)中具備卡位優(yōu)勢的環(huán)節(jié),，并優(yōu)選在業(yè)績上最有可能得到兌現(xiàn)的上市公司,。

　　記者：就人工智能三要素?cái)?shù)據(jù)、算力,、算法來看,，哪些在投資上會(huì)有更大的機(jī)會(huì)？

　　鄭巍山：我認(rèn)為未來幾年在數(shù)據(jù)和算力兩個(gè)環(huán)節(jié)具有較大的發(fā)展?jié)摿Α?/p>

　　伴隨著數(shù)據(jù)規(guī)模與數(shù)據(jù)質(zhì)量的重要性提升,，數(shù)據(jù)要素基礎(chǔ)制度的重要性提升,，數(shù)據(jù)安全的必要性提升，未來同一領(lǐng)域的企業(yè)中,，誰擁有大規(guī)模,、高質(zhì)量的數(shù)據(jù)，誰就擁有了數(shù)據(jù)核心壁壘,，這會(huì)對數(shù)據(jù)安全保護(hù)提出更高要求,，也將衍生出隱私計(jì)算等新興技術(shù)；其次,，算力是人工智能的底層基石,，2023年有望成為AI算力需求升級(jí)的重要拐點(diǎn)，而且由于部分高端GPU芯片受限,，國產(chǎn)算力芯片迎來發(fā)展窗口期,，未來的空間廣闊。

　　李濤：目前相對更關(guān)注因需求持續(xù)釋放而受益的算力板塊和因數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展受益的數(shù)據(jù)要素板塊,。隨著國內(nèi)廠商相繼布局類似模型,，算力需求或?qū)⑦M(jìn)一步釋放，算力基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)有望迎來增長新周期,。其中,，產(chǎn)業(yè)鏈供給端的核心環(huán)節(jié)或?qū)⒙氏仁芤妫蚩芍攸c(diǎn)關(guān)注算力芯片,，人工智能數(shù)據(jù)服務(wù)商相關(guān)環(huán)節(jié)上布局較早,、技術(shù)突破較成熟的優(yōu)質(zhì)龍頭企業(yè)，以及提供IDC算力服務(wù)相關(guān)的數(shù)據(jù)中心,。

　　與算力并駕齊驅(qū)的是“數(shù)據(jù)”,。2021年我國數(shù)據(jù)要素市場規(guī)模達(dá)到815億元,，“十四五”期間將突破1749億元。在政策導(dǎo)向下,，未來數(shù)據(jù)要素市場化將為人工智能等算法模型提供更多高質(zhì)量訓(xùn)練數(shù)據(jù),，同時(shí)也有望帶來更多細(xì)分機(jī)會(huì)。數(shù)據(jù)持有商,、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)及運(yùn)營商和服務(wù)商的投資機(jī)會(huì)均可關(guān)注,。

　　余曉暢：算法對應(yīng)大模型，算力是訓(xùn)練大模型所需的底層硬件支持,，比如芯片,、光通信等基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)，數(shù)據(jù)則可以理解為垂直行業(yè)中特定數(shù)據(jù)的訓(xùn)練,，以適應(yīng)特定行業(yè)的需求,。在投資機(jī)會(huì)的選擇上，我們認(rèn)為三要素各有機(jī)會(huì),。其中,，國內(nèi)大模型公司雖然和海外公司存在一定差距，但經(jīng)過不斷積累,，未來1-3年時(shí)間可能會(huì)出現(xiàn)可以匹敵OpenAI的企業(yè),；在芯片領(lǐng)域，龍頭GPU（圖形處理器）公司未來會(huì)對國際領(lǐng)先水平有所追趕,，在特定領(lǐng)域形成競爭優(yōu)勢,；在數(shù)據(jù)領(lǐng)域，我們傾向于選擇在垂直行業(yè)本身擁有核心競爭力的公司,，因?yàn)槠淇ㄎ蛔銐蛴袃?yōu)勢,，結(jié)合AI賦能企業(yè)價(jià)值會(huì)得到充分?jǐn)U張。

　　科創(chuàng)主線持續(xù)演繹 投資方向如何把握,？

　　記者：進(jìn)入二季度,，科創(chuàng)主題在二級(jí)市場中投資熱度不減，該如何把握接下來的投資機(jī)會(huì),？

　　鄭巍山：后續(xù)TMT基本面或出現(xiàn)提升,，一部分因素來源于經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的力度，數(shù)字經(jīng)濟(jì)和數(shù)據(jù)要素的發(fā)展進(jìn)度也可能有所提升,，另一方面來源于新技術(shù)新應(yīng)用對行業(yè)的拉動(dòng),。但是，我們要看到行業(yè)存在中長期發(fā)展機(jī)會(huì)的同時(shí),，也存在一些需要警惕的短期風(fēng)險(xiǎn),，例如對AI產(chǎn)品行業(yè)落地的情況要保持一份客觀清醒，短期內(nèi)在某些應(yīng)用領(lǐng)域落地的進(jìn)度以及成熟度可能存在不及預(yù)期的情況,。

　　李濤：未來還是要立足于業(yè)績,，尤其在這個(gè)位置,，因?yàn)楣乐刀家呀?jīng)有所提升。從最近公告的年報(bào),，包括一季度的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的展望，是估值走到了業(yè)績的前面,。接下來我們覺得要靠業(yè)績來推動(dòng),。在細(xì)分方向上，更看好信創(chuàng)方向,，包括數(shù)據(jù)要素和AI智能化的機(jī)會(huì),。

　　謝振東：今年TMT板塊的表現(xiàn)可以概括為“周期環(huán)節(jié)觸底復(fù)蘇、成長板塊擁抱AI”,，很多企業(yè)和細(xì)分行業(yè)仍處于機(jī)會(huì)大于風(fēng)險(xiǎn)的狀態(tài),。

　　具體來看，首先,，電子環(huán)節(jié)目前產(chǎn)業(yè)基本面已經(jīng)出現(xiàn)積極變化,，上市公司報(bào)表基本面則有望在今年一季度到二季度有所體現(xiàn)，我們會(huì)布局產(chǎn)業(yè)中主業(yè)中期演繹路徑清晰,，同時(shí)有新業(yè)務(wù)線孵化能力的企業(yè),；其次，在AI相關(guān)領(lǐng)域,，經(jīng)歷過第一輪的普漲后,，我們下一個(gè)階段的研究投資重心將落實(shí)到落地和確定性兩個(gè)維度，即理解其所處環(huán)節(jié)的產(chǎn)業(yè)演繹變化方向,，以及標(biāo)的公司的卡位是否居前,，也就是說，二級(jí)市場投資已經(jīng)基本進(jìn)入拼深度產(chǎn)業(yè)認(rèn)知和快速學(xué)習(xí)能力的階段,。

　　在AI產(chǎn)業(yè)鏈中,，除算力鏈外，我們正努力對標(biāo)海外AI孵化的新興商業(yè)模式,，去尋找國內(nèi)相應(yīng)具備供給端瓶頸的生意,，以及潛在可能受益的終端新硬件場景。而且OpenAI作為重大生產(chǎn)力工具會(huì)重塑相當(dāng)多行業(yè)的生產(chǎn)組織及流程效率,，但在重塑過程中,，部分行業(yè)的現(xiàn)有格局或許被打散，龍頭企業(yè)可能換位,，因此我們尋找在收入和商業(yè)模式上具備準(zhǔn)入壁壘的環(huán)節(jié),，這包含但不限于部分行業(yè)的某些特許經(jīng)營權(quán)、版權(quán)IP壁壘等,，類似這樣的細(xì)分行業(yè)能夠充分享受人工智能變革浪潮下的紅利,。

　　記者：一季度在軟件行業(yè)表現(xiàn)亮眼的同時(shí),，近期硬件方面如半導(dǎo)體芯片也有一些表現(xiàn)。您覺得這是出于人工智能題材的帶動(dòng)還是半導(dǎo)體自身基本面的一些變化,？

　　鄭巍山：人工智能對算力芯片的拉動(dòng)是非常大的,，根據(jù)NVIDIA發(fā)表的文章以及Trend Force公布的數(shù)據(jù)進(jìn)行測算，訓(xùn)練100個(gè)GPT-3.5 175B模型對AI服務(wù)器出貨量的拉動(dòng)接近10個(gè)百分點(diǎn),。如果說這是人工智能題材的帶動(dòng),，不如說已經(jīng)看到實(shí)際的對算力芯片的拉動(dòng)。就半導(dǎo)體自身的基本面來說,，本輪半導(dǎo)體周期從景氣度分化走向了細(xì)分領(lǐng)域等待復(fù)蘇的時(shí)刻,。IC設(shè)計(jì)廠商的庫存在不斷消耗，渠道和終端客戶廠商的庫存基本回歸正常,，行業(yè)即將進(jìn)入被動(dòng)去庫存階段,，下半年有望看到整個(gè)行業(yè)的復(fù)蘇。

　　李濤：某種程度上“硬件即軟件”,。世界上最優(yōu)秀的科技公司是軟件公司,，因?yàn)樗鼈冏詈诵牡母偁幜Γ鋵?shí)都是解決了底層軟件的一些問題,。海外科技公司的飛躍式發(fā)展已經(jīng)給我們清晰地刻畫出中國計(jì)算機(jī)行業(yè)發(fā)展的遠(yuǎn)景,，當(dāng)下我們已經(jīng)具備了深厚的基礎(chǔ)，未來中國可能產(chǎn)生世界級(jí)的軟件級(jí)公司,，對投資來說,，長期的向上路徑已經(jīng)清晰。

　　余曉暢：半導(dǎo)體行業(yè)的表現(xiàn)主要有三方面原因,，一是AI本身對算力的需求量巨大,，尤其是對服務(wù)器相關(guān)芯片行業(yè)的景氣帶動(dòng)明顯；二是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇背景下,，消費(fèi)類需求有望觸底回升,，與此同時(shí)，半導(dǎo)體行業(yè)整體庫存持續(xù)邊際改善,，后續(xù)基本面修復(fù)將更加明確,，代工廠的經(jīng)營數(shù)據(jù)也大概率會(huì)在下半年環(huán)比向上；三是半導(dǎo)體行業(yè)的技術(shù)進(jìn)步和工藝突破,，以及晶圓廠的擴(kuò)產(chǎn)帶來了板塊預(yù)期的修復(fù),。

　　軟件和硬件是相輔相成的，雖然軟件的落地兌現(xiàn)需要一定時(shí)間周期,，而半導(dǎo)體硬件的迭代會(huì)更快,，但回歸到股價(jià)層面，相關(guān)板塊的演繹相對同步，均來自于AI帶來的價(jià)值擴(kuò)張,，是股票長期愿景的體現(xiàn),。在硬件領(lǐng)域，我們可能更偏向于投資與AI相關(guān)度不高但基本面良好的標(biāo)的,。

　　熊林：半導(dǎo)體等領(lǐng)域上漲既源于人工智能替代帶動(dòng),，也有自身行業(yè)基本面變化的原因。以存儲(chǔ)芯片為例,，一方面,，人工智能的爆發(fā)提升了AI服務(wù)器的需求，增加算力需求的同時(shí),，也增加了數(shù)據(jù)存儲(chǔ)的需求；另一方面,，由于周期性因素,，存儲(chǔ)價(jià)格連續(xù)下跌，導(dǎo)致三星,、美光等全球存儲(chǔ)巨頭財(cái)報(bào)業(yè)績大幅下滑,，龍頭公司開始降低資本開支并進(jìn)行減產(chǎn)，市場預(yù)期存儲(chǔ)行業(yè)有望反轉(zhuǎn),。

　　展望未來,，我們認(rèn)為未來硬件和軟件行業(yè)均存在較大上漲潛力，只是前期軟件領(lǐng)域大幅上漲后,，階段性硬件板塊的關(guān)注度逐步提升,，后續(xù)如果行業(yè)拐點(diǎn)信號(hào)愈發(fā)明顯，硬件板塊可能呈現(xiàn)更大的階段性上漲潛力,。