來源：意見領(lǐng)袖

　　意見領(lǐng)袖 | 羅志恒

　　導(dǎo)語

　　“金融活經(jīng)濟活,，金融穩(wěn)經(jīng)濟穩(wěn)”，金融對發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力有著重要的支持作用,。與此同時,，新質(zhì)生產(chǎn)力的特征對金融體系提出了四方面新的要求：一是新質(zhì)生產(chǎn)力的特點是創(chuàng)新,，中小科創(chuàng)企業(yè)主導(dǎo)創(chuàng)新的客觀現(xiàn)實要求金融服務(wù)介入的時點更早；二是新質(zhì)生產(chǎn)力由技術(shù)群體性突破而催生,，以融合發(fā)展的產(chǎn)業(yè)體系為實現(xiàn)載體,，多樣化技術(shù)和產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢要求金融支持實體經(jīng)濟的方式更多元；三是新質(zhì)生產(chǎn)力“新”在數(shù)據(jù)要素重構(gòu)生產(chǎn)函數(shù)并極大地豐富了勞動資料和勞動對象,，要求金融業(yè)提高數(shù)字化程度與之適配,；四是新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展將引發(fā)生產(chǎn)要素配置方式的調(diào)整,，這要求資本市場制度改革進一步深化。但是,，目前金融體系在融資結(jié)構(gòu),、服務(wù)能力、產(chǎn)品供給和體制機制等方面存在的問題影響了金融支持新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展的力度和深度,。對此,，本文提出以下建議：一是進一步增強資本市場長期吸引力，切實提高直接融資比例,；二是以復(fù)合人才隊伍建設(shè),、估值體系優(yōu)化等為基石，提高金融支持科技創(chuàng)新的綜合服務(wù)水平,；三是以豐富金融產(chǎn)品為抓手,，提高金融服務(wù)科技創(chuàng)新的普惠性和精準度；四是以暢通創(chuàng)投退出渠道,、擴大長期資金來源為主攻方向,，優(yōu)化創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展的制度環(huán)境。

　　目錄

　　一,、引言

　　二,、新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展對金融提出的新要求

　　三、金融支持新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展過程中存在的問題

　　四,、金融更好支持新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展的對策

　　正文

　　一,、引言

　　隨著百年未有之大變局加速演進，我國正迎來重要的歷史關(guān)口,。新一輪科技革命和產(chǎn)業(yè)變革突飛猛進，為我國經(jīng)濟發(fā)展創(chuàng)造新機遇,；同時內(nèi)外經(jīng)濟不確定性因素明顯增多,，為我國產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型帶來新挑戰(zhàn)。在此背景下,，習(xí)近平總書記因時因勢提出發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力的重要論斷,，這既是著眼于中國式現(xiàn)代化全局的新要求，也是推動高質(zhì)量發(fā)展的新路徑（趙峰和季雷,，2024）,。

　　新質(zhì)生產(chǎn)力是創(chuàng)新起主導(dǎo)作用的先進生產(chǎn)力質(zhì)態(tài)。創(chuàng)新的背后是風(fēng)險,、試錯和高度不確定性,，而金融的表象是資金融通，本質(zhì)則是基于未來不確定性的風(fēng)險定價,、風(fēng)險交易和風(fēng)險分擔(dān),。因此,，新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展與金融發(fā)展密切相關(guān)。從生產(chǎn)力的角度看,，金融可以將儲蓄轉(zhuǎn)換為投資（Levine,，1991；Saint-Paul,，1992）,，直接為生產(chǎn)提供資本，為科技創(chuàng)新注入“血液”,。尤其是資本市場,，將高風(fēng)險容忍度的資金配置給不確定性較高的科技創(chuàng)新企業(yè)，這一過程不僅能促進技術(shù)創(chuàng)新,，還能幫助企業(yè)成長（何秋香等,，2023）。從生產(chǎn)關(guān)系的角度看,，金融通過調(diào)節(jié)債權(quán)債務(wù)關(guān)系,、影響財富分配機制等方式廣泛作用于生產(chǎn)關(guān)系，間接影響新質(zhì)生產(chǎn)力的形成（宋效軍,，2024）,。

　　本文后續(xù)結(jié)構(gòu)安排如下：首先，從新質(zhì)生產(chǎn)力的基本內(nèi)涵,、特征,、催生動力、實現(xiàn)載體出發(fā),，探討新質(zhì)生產(chǎn)力對金融體系提出的新要求,。其次，面對這些新的要求,，挖掘金融在支持新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展中的問題,，包括融資結(jié)構(gòu)問題、服務(wù)能力問題,、產(chǎn)品供給問題和資本市場的體制機制問題,。最后，對于四大問題,，本文提出四方面的優(yōu)化舉措,。

　　二、新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展對金融提出的新要求

　　作為一種全新的生產(chǎn)力質(zhì)態(tài),，新質(zhì)生產(chǎn)力背后涉及企業(yè)經(jīng)營運作模式,、要素配置結(jié)構(gòu)、產(chǎn)業(yè)發(fā)展結(jié)構(gòu)等方面的重大轉(zhuǎn)變,，這也意味著新質(zhì)生產(chǎn)力對整個金融服務(wù)體系提出了全新的要求,。

　?。ㄒ唬┬沦|(zhì)生產(chǎn)力的特點是創(chuàng)新，中小科創(chuàng)企業(yè)主導(dǎo)創(chuàng)新的客觀現(xiàn)實要求金融服務(wù)介入企業(yè)發(fā)展的時間更早

　　新質(zhì)生產(chǎn)力的特點是創(chuàng)新,，而創(chuàng)新的主體是中小型科創(chuàng)企業(yè),，中小型科創(chuàng)企業(yè)發(fā)展過程不僅需要金融機構(gòu)解決資金短缺問題，還需要金融機構(gòu)為其提供股權(quán)激勵方案,、財稅籌劃等綜合金融服務(wù),。

　　科技創(chuàng)新能夠催生新產(chǎn)業(yè)、新模式,、新動能,，是發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力的核心要素。而科技創(chuàng)新是從研發(fā)端到市場端的完整過程,，不僅依賴大院大所的理論突破,，更需要科創(chuàng)企業(yè)進行技術(shù)轉(zhuǎn)化、成果落地,、市場推廣,。前者是源頭，后者是核心,。尤其是中小型科創(chuàng)企業(yè),，已經(jīng)成為科技創(chuàng)新的主力軍，70%以上的技術(shù)創(chuàng)新均由其貢獻,，這些企業(yè)在促進產(chǎn)業(yè)升級轉(zhuǎn)型中發(fā)揮著重要作用,。科技創(chuàng)新的過程也是中小型科創(chuàng)企業(yè)誕生,、成長,、壯大的過程，其中存在大量的資金缺口,。以生物醫(yī)藥制造業(yè)為例,，一款創(chuàng)新藥從立項到上市，一般需要研發(fā)周期10年,，研發(fā)費用10億美元,。中小企業(yè)的自有資金難以支持,，因此需要金融服務(wù)早期介入,。金融服務(wù)早期介入不僅可以為科技企業(yè)提供更穩(wěn)妥的融資方案，解決資金短缺問題,，加速科創(chuàng)企業(yè)的研發(fā)和產(chǎn)品化進程,，還有助于科創(chuàng)企業(yè)建立良好的信用記錄，逐步積累信用,，為未來更大規(guī)模的融資奠定基礎(chǔ)（何青何楊海龍,，2023）,。此外，中小型科創(chuàng)企業(yè)具有經(jīng)營風(fēng)險大,、高度依賴激勵機制等特點,。針對這些特點，金融機構(gòu)可以圍繞采購,、生產(chǎn),、資本運作等各個環(huán)節(jié)，為企業(yè)提供風(fēng)險管理服務(wù),，幫助企業(yè)進行激勵方案設(shè)計,；通過多樣化金融服務(wù)的早期介入，提高企業(yè)科技成果轉(zhuǎn)化的成功率,，幫助企業(yè)成長壯大,。

　　（二）新質(zhì)生產(chǎn)力由技術(shù)群體性突破而催生,，以融合發(fā)展的產(chǎn)業(yè)體系為實現(xiàn)載體,，多樣化技術(shù)和產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢要求金融支持實體經(jīng)濟的方式更多元

　　新質(zhì)生產(chǎn)力由技術(shù)群體性突破而催生，以傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè),、新興產(chǎn)業(yè),、未來產(chǎn)業(yè)協(xié)調(diào)共進、融合發(fā)展的產(chǎn)業(yè)體系為實現(xiàn)載體,，這意味對金融產(chǎn)品,、金融服務(wù)的需求更多元，金融產(chǎn)品,、服務(wù)要滿足不同技術(shù)路線,、不同產(chǎn)業(yè)以及不同發(fā)展階段企業(yè)的需求。

　　一方面,，從新質(zhì)生產(chǎn)力誕生源頭看,，新質(zhì)生產(chǎn)力是由技術(shù)革命性突破而催生。當(dāng)前人類經(jīng)濟社會所面臨的科技革命和產(chǎn)業(yè)變革,，不同于以往的蒸汽機革命（蒸汽機）,、電力革命（內(nèi)燃機）和信息革命（計算機和通訊技術(shù)），其發(fā)展演進并不以具體生產(chǎn)工具或技術(shù)為標志,，而呈現(xiàn)出技術(shù)群體性突破的特點,。新一輪科技革命和產(chǎn)業(yè)變革帶動“關(guān)鍵技術(shù)交叉融合、群體躍進”,。這也意味著,，人工智能,、大數(shù)據(jù)等新一代信息技術(shù),，合成生物、腦科學(xué)等新一代生物技術(shù),，機器人等新一代制造技術(shù),，以及氫能等新一代能源技術(shù)都可能成為我國新的增長引擎，成為國際競爭中的重要決勝力量,。相應(yīng)地,，這要求金融服務(wù)更加多元化，助力不同技術(shù)路線的突破,。

　　另一方面,，從新質(zhì)生產(chǎn)力實現(xiàn)載體看，新質(zhì)生產(chǎn)力的形成以產(chǎn)業(yè)為載體,，關(guān)鍵是建設(shè)現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系,，需順應(yīng)產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢。當(dāng)前產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢最顯著的一個特征是深度融合發(fā)展,。以汽車產(chǎn)業(yè)為例,，越來越多的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)開始跨界造車，越來越多的整車廠商開始進行算法研究,，或者向前布局電池材料,，特斯拉等海外頭部車企甚至涉足人形機器人等高端裝備制造領(lǐng)域。汽車已成為創(chuàng)新集成器,，廣泛吸納新技術(shù),、新材料、新裝備,；汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展得好不好,，已不局限于汽車產(chǎn)業(yè)內(nèi),，還要看新材料,、半導(dǎo)體與集成電路,、新能源產(chǎn)業(yè)發(fā)展得好不好。這也是中央經(jīng)濟工作會議,、《政府工作報告》等頂層規(guī)劃一再強調(diào),，新質(zhì)生產(chǎn)力的實現(xiàn)路徑是鞏固戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、提前布局未來產(chǎn)業(yè),、改造提升傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè),，因為三者是動態(tài)演變和深度交融的。相應(yīng)地,，金融支持新質(zhì)生產(chǎn)力的手段也應(yīng)更加豐富,，適應(yīng)不同產(chǎn)業(yè)發(fā)展需要，既有支持傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)升級的產(chǎn)品,，也為未來產(chǎn)業(yè)發(fā)展提供暢通的融資渠道,。

　　（三）新質(zhì)生產(chǎn)力“新”在數(shù)據(jù)要素重構(gòu)生產(chǎn)函數(shù)并極大地豐富了勞動資料和勞動對象,，必然要求金融業(yè)提高數(shù)字化程度與之適配

　　新質(zhì)生產(chǎn)力的基本內(nèi)涵是勞動者,、勞動資料、勞動對象及其優(yōu)化組合的躍升,。數(shù)據(jù)要素在重構(gòu)生產(chǎn)函數(shù)的同時也帶來了新的勞動資料和勞動對象,，這意味金融機構(gòu)要加快數(shù)字化轉(zhuǎn)型，更好匹配新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展要求,。

　　新質(zhì)生產(chǎn)力之所以謂之“新質(zhì)”,，重要原因之一在于數(shù)據(jù)等生產(chǎn)要素進入生產(chǎn)函數(shù)，信息和數(shù)據(jù)不僅成為可無限循環(huán)利用的新的勞動對象,，也為新質(zhì)生產(chǎn)力系統(tǒng)注入了新的勞動資料——計算機技術(shù),、通信技術(shù)、網(wǎng)絡(luò)技術(shù)等日漸成為新的生產(chǎn)技術(shù)工具,。近年來,，我國數(shù)據(jù)量、數(shù)字經(jīng)濟規(guī)模都在迅速增長,。根據(jù)中央網(wǎng)信辦發(fā)布的《數(shù)字中國發(fā)展報告（2022年）》,，2022年我國數(shù)據(jù)產(chǎn)量達8.1 ZB，同比增長22.7%,，全球占比達10.5%,，位居世界第二；截至2022年底,，我國數(shù)字經(jīng)濟規(guī)模達50.2萬億元,，總量穩(wěn)居世界第二，同比名義增長10.3%，增速連續(xù)11年顯著高于同期GDP名義增速,。

　　可以說,，在新質(zhì)生產(chǎn)力的牽引下，數(shù)據(jù)對于經(jīng)濟發(fā)展就如同石油和電力對于工業(yè)經(jīng)濟發(fā)展一樣重要,。鑒于此,，適配于新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展要求的“新質(zhì)金融”也應(yīng)提高數(shù)字化程度。一方面,，金融機構(gòu)運用大數(shù)據(jù),、區(qū)塊鏈等技術(shù)改善信息收集,、處理方式,，可以緩解市場信息不對稱問題，有利于提高市場透明度,，降低投資風(fēng)險,，促進投資者和企業(yè)間的信息交流，進而更好為創(chuàng)新項目匹配資金來源,；另一方面,，金融機構(gòu)通過數(shù)字化和金融創(chuàng)新簡化交易流程，可以大幅減少交易時間和成本,，提高金融服務(wù)效率,。這將使更多中小企業(yè)和初創(chuàng)企業(yè)享受金融服務(wù)，增加它們參與市場競爭和技術(shù)創(chuàng)新的機會,。

　?。ㄋ模┬沦|(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展將引發(fā)生產(chǎn)要素配置方式的調(diào)整，這要求資本市場制度改革進一步深化

　　新質(zhì)生產(chǎn)力的發(fā)展離不開與之適配的新型生產(chǎn)關(guān)系,，這要求加快要素市場化改革,。推進資本要素市場化配置、健全資本市場制度是其中的重要一環(huán),。

　　2020年,，國務(wù)院出臺了《關(guān)于構(gòu)建更加完善的要素市場化配置體制機制的意見》,，提出通過推進土地要素市場化配置、推進資本要素市場化配置等,，提高要素配置效率,，推動經(jīng)濟發(fā)展質(zhì)量變革、效率變革,、動力變革。2024年,，習(xí)近平總書記在二十屆中央政治局第十一次集體學(xué)習(xí)時再次強調(diào)：“生產(chǎn)關(guān)系必須與生產(chǎn)力發(fā)展要求相適應(yīng),。發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力，必須進一步全面深化改革……創(chuàng)新生產(chǎn)要素配置方式,，讓各類先進優(yōu)質(zhì)生產(chǎn)要素向發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力順暢流動”,。而要素市場化改革，離不開體制機制的完善（邵傳林,，2023）,，相應(yīng)地，推進資本要素市場化配置需要金融體制改革進一步深化,。特別是資本市場,，可以通過價格信號引導(dǎo)創(chuàng)新要素資源精準對接與高效流動，從而實現(xiàn)資源在新質(zhì)生產(chǎn)力領(lǐng)域的優(yōu)化配置（李建軍等,，2024）。而不合理的發(fā)行定價機制,、交易機制,、退市機制等，會扭曲價格表現(xiàn),，制約資本市場資源配置功能的發(fā)揮，因此需要進一步優(yōu)化資本市場制度,，健全投資和融資相協(xié)調(diào)的資本市場功能。

　　三,、金融支持新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展過程中存在的問題

　　隨著我國金融業(yè)持續(xù)發(fā)展,、頂層制度框架不斷完善,，金融支持新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展的“基本盤”已經(jīng)形成,。例如,，科技創(chuàng)新再貸款等結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具為高新技術(shù)企業(yè)、專精特新中小企業(yè)等科創(chuàng)主體提供了精準滴灌,；全面注冊制的實施為未盈利的科創(chuàng)企業(yè)打開了標準化市場融資的大門,；《私募投資基金監(jiān)督管理條例》的頒布為股權(quán)資本形成規(guī)范了路徑。但仍需看到,，金融支持新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展過程中,，存在四個突出問題。

　?。ㄒ唬┤谫Y結(jié)構(gòu)問題：以間接融資為主的金融體系與科創(chuàng)企業(yè)輕資產(chǎn),、高風(fēng)險的特點不適配

　　一是直接融資占比低、間接融資占比高,?？苿?chuàng)企業(yè)往往以輕資產(chǎn)運營，缺乏擔(dān)保資金和抵質(zhì)押物,，與銀行傳統(tǒng)的信貸模式不匹配,；同時科創(chuàng)企業(yè)前期研發(fā)資金投入大、技術(shù)轉(zhuǎn)化周期長,，與銀行貸款期限偏向中短期的特征相矛盾,。反觀直接融資體系，因其獨特的風(fēng)險共擔(dān)和利益共享機制,，與科創(chuàng)企業(yè)高風(fēng)險,、高投入、高回報的特征相符,，天然更契合新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展需求,。此外，直接融資中股權(quán)激勵等機制,，可以調(diào)動企業(yè)家精神,，激發(fā)員工潛能，更利于創(chuàng)新成果的孕育孵化,。但相較境外發(fā)達經(jīng)濟體,，我國直接融資占比偏低,。根據(jù)世界銀行、國際清算銀行數(shù)據(jù),，截至2022年底,，我國直接融資存量占比僅為29.7%。

　　二是直接融資中創(chuàng)業(yè)投資占比偏低,。在我國,，投資于一級市場股權(quán)的風(fēng)險投資、私募基金一般統(tǒng)稱為創(chuàng)業(yè)投資,。創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)多以科技成果的創(chuàng)新屬性（如技術(shù)壁壘,、技術(shù)迭代周期等）、持續(xù)研發(fā)能力等來判斷企業(yè)未來價值,，風(fēng)險偏好較高,，因此可以滿足初創(chuàng)企業(yè)不同階段的資金需求,，也能通過敏銳的市場嗅覺,，幫助企業(yè)找到創(chuàng)新方向、對接技術(shù)源頭,，還能為被投企業(yè)帶來先進的管理經(jīng)驗和專業(yè)人才,。可以說,，創(chuàng)業(yè)投資是活躍科技創(chuàng)新的關(guān)鍵,。美國強勁的創(chuàng)新原動力離不開發(fā)達的創(chuàng)投市場和優(yōu)質(zhì)的創(chuàng)投機構(gòu)。2024年2月,，美國國會眾議院的一個特設(shè)委員會呼吁限制美國的風(fēng)投,、創(chuàng)投企業(yè)對中國半導(dǎo)體和量子計算等領(lǐng)域企業(yè)的投資，從側(cè)面印證了創(chuàng)投基金對科技創(chuàng)新的重要性,，卡住創(chuàng)投基金甚至成為遏制產(chǎn)業(yè)發(fā)展的手段之一,。

　　近年來，我國創(chuàng)業(yè)投資已有長足發(fā)展,，但在直接融資中占比仍然偏低,，且創(chuàng)投基金對中小企業(yè)的覆蓋不足。根據(jù)基金業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù),，2022年備案私募基金管理規(guī)模20.3萬億元,，其中創(chuàng)業(yè)投資基金規(guī)模僅2.9萬億元，占比14.3%,。雖然有部分私募股權(quán)投資基金投向境內(nèi)未上市股權(quán),，但覆蓋的中小企業(yè)較少。私募股權(quán)投資基金規(guī)模為11.1萬億元,，其中50.1%的資金投向未上市,、未掛牌企業(yè),。但投資案例中，屬于中小企業(yè)的數(shù)量為3.76萬個,，在投金額為1.79萬億元,，占比分別為56.2%和25.6%，屬于初創(chuàng)科技型企業(yè)的數(shù)量為0.94萬個,，在投金額0.27萬億元,，占比分別為14.0%和3.8%。

　?。ǘ┙鹑诜?wù)能力問題：缺少與科創(chuàng)企業(yè)專業(yè)深度適配的高質(zhì)量服務(wù)

　　一是金融體系對科創(chuàng)領(lǐng)域的認識能力不足,，即使是地方政府引導(dǎo)基金、創(chuàng)投機構(gòu)等金融資本仍存在“看不懂”進而“不敢投”的情況,?？苿?chuàng)企業(yè)在技術(shù)、模式,、業(yè)態(tài)方面具有創(chuàng)新性,，涉足的前沿領(lǐng)域缺少發(fā)展先例和經(jīng)營記錄，市場前景難以把握,。同時,，新技術(shù)持續(xù)涌現(xiàn)和群體性突破帶來紛繁多樣的新賽道，各種技術(shù)路徑之間存在顯著的認知壁壘,，即便同一行業(yè)中,，認識理解不同細分鏈條所需的專業(yè)知識也不相同，這對金融從業(yè)人員知識體系的深度,、廣度以及學(xué)科背景都提出更嚴格要求,。例如，醫(yī)藥行業(yè)中,，化學(xué)藥需要深刻理解藥理學(xué)與毒理學(xué),、化學(xué)合成制備工藝等學(xué)科知識，而醫(yī)療器械需要融合臨床醫(yī)學(xué),、工業(yè)設(shè)計等多學(xué)科知識,。反觀當(dāng)前的金融體系，人才隊伍主要圍繞財務(wù),、金融等專業(yè)組建,，缺少具有理工科專業(yè)技術(shù)背景、對市場高度敏銳的復(fù)合型人才,，使得金融機構(gòu)在服務(wù)科創(chuàng)企業(yè)時缺乏辨識判斷能力,。

　　二是傳統(tǒng)估值方法與科創(chuàng)企業(yè)輕資產(chǎn)、前期難以盈利的特征“不匹配”,，導(dǎo)致金融資本因“估不準”而對科創(chuàng)企業(yè)“望而卻步”,?？苿?chuàng)企業(yè)核心資產(chǎn)通常為知識產(chǎn)權(quán)等無形資產(chǎn)，主要支出為研發(fā)投入和品牌營銷,，其盈利,、現(xiàn)金流等指標的變化極不穩(wěn)定，企業(yè)價值也呈現(xiàn)非線性變化,。單一地采用市盈率,、市凈率等常規(guī)估值方式，僵化地套用財務(wù)指標線性外推,，已經(jīng)無法準確評估科創(chuàng)企業(yè)的真實價值,。例如，將成長期科創(chuàng)企業(yè)的研發(fā)支出作為經(jīng)營性支出而非資本性支出處理,，會導(dǎo)致企業(yè)當(dāng)期賬面價值,、凈利潤等指標無法真實反映企業(yè)的經(jīng)營狀態(tài)。因此需要引入更多元的指標,、更動態(tài)的折現(xiàn)因子調(diào)整模式,，搭建全新的估值評價體系，但目前看這一體系尚在摸索過程中,。

　　三是高質(zhì)量數(shù)據(jù)供給不足,，限制了金融機構(gòu)數(shù)字化轉(zhuǎn)型速度,，限制了金融機構(gòu)服務(wù)科創(chuàng)企業(yè)的質(zhì)效,。一方面，由于數(shù)字化設(shè)備兼容性不足等問題,，一些產(chǎn)業(yè)鏈數(shù)據(jù)難以有效采集,；另一方面，政務(wù)數(shù)據(jù),、產(chǎn)業(yè)鏈數(shù)據(jù)等主要由政府部門掌握,，由于缺乏統(tǒng)一、全面的開放共享機制,，金融機構(gòu)獲取信息的難度較高,，即便有獲取信息的權(quán)限，企業(yè)經(jīng)營信息,、項目申報,、科技創(chuàng)新等各類信息散布不同政府部門，對接數(shù)據(jù)的人力,、資金,、時間成本較高。相關(guān)問題制約了金融創(chuàng)新發(fā)展的進程,，導(dǎo)致金融服務(wù)的質(zhì)量難以進一步提高,。

　?。ㄈ┊a(chǎn)品供給問題：與科創(chuàng)企業(yè)風(fēng)險收益相適配的產(chǎn)品體系尚不完善

　　目前看，整個金融產(chǎn)品體系尚不健全,。例如,，優(yōu)先重點支持高新技術(shù)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域企業(yè)發(fā)行的債券類型還不豐富?？萍紕?chuàng)新債券于2021年開啟試點工作,，2022年正式推出，當(dāng)前仍處于提速發(fā)展階段,。截至2024年3月底,，交易所債市累計發(fā)行科創(chuàng)債465只，發(fā)行規(guī)模合計5102億元,，共涉及發(fā)行企業(yè)229家,，整體規(guī)模仍不高，且央國企發(fā)行量占比達98%,，對民營科創(chuàng)企業(yè)的支持相對不足,。

　　同時，銀行業(yè)是我國金融體系的主體,，雖然在支持科技創(chuàng)新方面存在先天不足,，但仍應(yīng)主動作為，創(chuàng)設(shè)更多樣的產(chǎn)品,、更完善的風(fēng)險覆蓋機制來調(diào)和這種矛盾,。例如，在商業(yè)銀行投貸聯(lián)動過程中,，通過引入市場化債轉(zhuǎn)股或認股權(quán),，可替代銀行投資子公司直接投資，獲得成功項目的超額收益,，并一定程度彌補失敗項目的損失,。這種模式能起到降低科創(chuàng)信貸風(fēng)險，提高銀行風(fēng)險容忍度的雙重效果,。但目前銀行體系信貸流向科創(chuàng)企業(yè)的規(guī)模偏小,，且產(chǎn)品種類較單一。根據(jù)人民銀行《2023年金融機構(gòu)貸款投向統(tǒng)計報告》,，截至2023年末,，科技型中小企業(yè)本外幣貸款余額為2.45萬億元，同比增速較快,，但絕對規(guī)模較小,，占本外幣企事業(yè)單位貸款余額的1.6%,。此外,，具有“認股選擇權(quán)”的信貸支持產(chǎn)品,、創(chuàng)新積分貸制度等創(chuàng)新產(chǎn)品服務(wù)仍處于探索完善過程中，現(xiàn)實應(yīng)用偏少。

　　（四）體制機制問題：缺少與科創(chuàng)企業(yè)生命周期相適配的制度安排

　　一是我國風(fēng)險創(chuàng)業(yè)投資的退出渠道單一,、難度較大，降低了金融支持創(chuàng)新的意愿,，抑制了資本投早,、投小的熱情。我國創(chuàng)投資本多數(shù)只能通過IPO退出,，其他退出手段不足,。清科私募通統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2023年我國VC和早期投資機構(gòu)合計退出2053.75億元,，其中76.8%通過IPO和上市后減持退出,，股權(quán)轉(zhuǎn)讓、并購,、回購和清算退出的比例分別為12.8%,、8.1%、1.8%和0.03%,。而通過IPO退出的方式本身也存在較大的不確定性,，企業(yè)從初創(chuàng)到IPO通常要經(jīng)歷8~10年的發(fā)展，尤其是當(dāng)前IPO面臨階段性收緊,，風(fēng)險投資通過IPO退出的難度進一步提高,。此外,，我國早期資本退出的收益率也相對偏低,，影響整個創(chuàng)業(yè)投資,、股權(quán)投資行業(yè)的健康發(fā)展。德勤,、北京股權(quán)交易中心等機構(gòu)聯(lián)合發(fā)布的《中國私募股權(quán)（創(chuàng)投）基金退出研究報告》顯示,，2018-2020年，我國私募股權(quán)基金退出平均回報倍數(shù)為1.28,，遠低于同期美國2.5的退出收益率,。

　　反觀其他退出手段，近年來雖在制度安排上有一定進展,，但總體仍不能為風(fēng)險投資解決流動性問題,。①我國由區(qū)域性股權(quán)市場向場內(nèi)市場“轉(zhuǎn)板”上市的制度安排不完善,，向場內(nèi)市場轉(zhuǎn)板的綠色通道利用率有待進一步提高。②我國私募股權(quán)二級市場轉(zhuǎn)讓的手段不足,，盡管區(qū)域性股權(quán)市場已開展股權(quán)投資和創(chuàng)業(yè)投資基金份額轉(zhuǎn)讓試點的制度安排,，但實際份額轉(zhuǎn)讓規(guī)模相對較低。目前,，證監(jiān)會先后允許在七個地方，包括北京,、上海,、廣東、浙江,、寧波,、江蘇、安徽的區(qū)域性股權(quán)市場開展私募基金的份額轉(zhuǎn)讓試點工作,。截至2024年7月14日,，北京股權(quán)交易中心基金份額轉(zhuǎn)讓平臺累計上線基金份額轉(zhuǎn)讓88單，成交60單,，成交總金額44.43億元,；上海私募股權(quán)和創(chuàng)業(yè)投資份額轉(zhuǎn)讓平臺共上線103單基金份額，成交84筆,，成交總金額約為214.12億元,。③我國股權(quán)投資通過并購?fù)顺龅氖找媛氏噍^IPO退出偏低，且市場中潛在購買者數(shù)量少,，實際操作難度大,。在成熟的資本市場中，股票二級交易市場的價格較為公允,，并購?fù)顺鏊@收益不會顯著低于IPO退出,，并購?fù)顺鍪怯⒚赖葒鹜顺龅闹饕绞健?/p>

　　二是長期資金投資股權(quán)創(chuàng)投基金的制度安排缺失，使得金融支持科創(chuàng)企業(yè)成長的過程中缺少“耐心資本”,。我國長期資金供給不足導(dǎo)致私募股權(quán)基金發(fā)展不充分,、投資行為短期化。養(yǎng)老基金,、保險資金和國有資本等長期資金追求長期穩(wěn)定收益,，與股權(quán)、創(chuàng)投基金從事長期投資和資本市場價值投資理念契合,。因此,，在成熟市場中，長期資金是投資股權(quán)創(chuàng)投基金的主力資金來源。受制于政策約束,、考評制度和容錯制度的低風(fēng)險偏好,，我國長期資金參與股權(quán)投資的規(guī)模不高。例如,，當(dāng)前社?；鹜顿Y股權(quán)創(chuàng)投基金的規(guī)模占比較小，我國社?；鹄塾嬐顿Y中,，投資創(chuàng)投基金的比例僅為3.4%，遠低于美國養(yǎng)老金配置私募股權(quán)的8.9%和加拿大的32%,。盡管財政部于2023年底發(fā)布的《全國社會保障基金境內(nèi)投資管理辦法（征求意見稿）》提出社?；饡_展直接股權(quán)投資和私募股權(quán)基金投資，同時給出明確投資上限,，但具體操作落實和長期資金“入市”還需時間,。

　　四、金融更好支持新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展的對策

　?。ㄒ唬┮栽鰪娰Y本市場長期吸引力為目標,，健全投資和融資相協(xié)調(diào)的資本市場功能，提升直接融資占比

　　增強資本市場長期吸引力,，才能切實提升直接融資占比,。這不僅需要完善一級市場的資本進入和退出機制，給予科創(chuàng)企業(yè)融資便利和合理估值的同時及時出清劣質(zhì)企業(yè),，滾動提高上市公司質(zhì)量,，持續(xù)引導(dǎo)要素資源流向最優(yōu)質(zhì)的企業(yè)；還需要增強二級市場投資價值的穩(wěn)定性,，使投資者分享到科創(chuàng)企業(yè)成長的紅利,，進而保證源源不斷的資金進入資本市場，并流向新質(zhì)生產(chǎn)力相關(guān)領(lǐng)域,。具體可以從以下三方面著手：

　　一是嚴把入口的同時要為科創(chuàng)企業(yè)保留融資的“綠色通道”,，樹立一批利用綠色通道上市的科創(chuàng)企業(yè)典型案例。加強有關(guān)部門政策協(xié)同,，優(yōu)先支持突破關(guān)鍵核心技術(shù)的科創(chuàng)企業(yè)上市融資,，建立完善“綠色通道”機制，實行“即報即審,、審過即發(fā)”的政策。同時,，統(tǒng)籌發(fā)揮好各板塊功能定位,，滿足不同類型、不同發(fā)展階段科創(chuàng)企業(yè)的融資需求，支持北上深交易所在有條件的地市設(shè)立服務(wù)基地,，為科創(chuàng)企業(yè)提供更精準的服務(wù),。尤其要重視北交所建設(shè)，推進北交所高質(zhì)量“擴容”,，適度提高北交所市場準入包容度,，吸引和培育一批創(chuàng)新型中小企業(yè)上市。

　　二是暢通出口,，通過嚴格執(zhí)行退市制度,。加大對長期“績差”公司、資本長期占用公司,、財務(wù)造假公司的出清力度,；優(yōu)化多元退市渠道；搭建好地方股權(quán)交易平臺承接全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)（新三板）退市企業(yè)的渠道,；加強證監(jiān)會,、交易所和地方政府的協(xié)同，共同處理好企業(yè)退市過程中投資者保護問題,。只有暢通出口,，才能使市場“流水不腐”“進退有序”，才能切實提高上市公司質(zhì)量,，才能讓投資者愿意進入市場參與投資,，也才有更多支持科技創(chuàng)新發(fā)展的資金。

　　三是強化上市公司監(jiān)管,，加大違法違規(guī)處置力度,，鼓勵公眾參與監(jiān)管過程。一方面,，進一步規(guī)范大股東減持行為,，加強公司信息披露監(jiān)管；另一方面,，健全線索發(fā)現(xiàn),、舉報獎勵等機制，可借鑒美國證監(jiān)會“吹哨人”獎勵制度,、“吹哨人”保護,、監(jiān)管體系對舉報行為的反應(yīng)流程和機制等，進一步優(yōu)化我國的“吹哨人”制度,。重點是在進一步細化有效舉報行為標準以及強化“吹哨人”權(quán)利保障措施的前提下,，大幅度提升獎勵標準。

　?。ǘ┮詮?fù)合人才隊伍建設(shè),、估值體系優(yōu)化,、數(shù)字化水平提升為基石，提高金融支持科技創(chuàng)新的綜合服務(wù)水平

　　一是加強金融行業(yè)科技復(fù)合人才隊伍建設(shè),。鼓勵金融機構(gòu)聚焦重點領(lǐng)域,，建立內(nèi)部專業(yè)投資團隊；加強與外部專業(yè)組織機構(gòu)的交流合作,，組建能夠快速響應(yīng)認知需求的外部專家咨詢團隊,。例如，探索建立研究專班服務(wù)機制,，依托外部經(jīng)濟學(xué)者,、行業(yè)專家和內(nèi)部智庫的判斷，綜合完成企業(yè)價值評估和投資方案決策,。鼓勵金融機構(gòu)推出科創(chuàng)金融知識培訓(xùn)課程體系,，普及不同科創(chuàng)領(lǐng)域基礎(chǔ)業(yè)務(wù)知識，分享科創(chuàng)行業(yè)研究成果,，增強員工科創(chuàng)金融服務(wù)能力,，完善科技復(fù)合人才的儲備培養(yǎng)機制。

　　二是優(yōu)化科創(chuàng)企業(yè)估值評價體系,。建議推動中國資產(chǎn)評估協(xié)會研究出臺詳細評估方法使用指引和指南,。圍繞“研發(fā)投入、科技人員,、發(fā)明專利,、產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)化”等指標，形成科學(xué)系統(tǒng)的企業(yè)科創(chuàng)成長屬性評價體系,，設(shè)置準入基礎(chǔ)分值,，使科創(chuàng)屬性界定可量化、可評價,，避免由于科創(chuàng)企業(yè)部分資產(chǎn)在會計上或不可辨認,、或難以確認和計量，造成企業(yè)賬面值與評估值差異較大,。

　　三是加強金融領(lǐng)域數(shù)字化基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè),。一方面，探索建立地方企業(yè)信息常態(tài)化分享機制,，推動企業(yè)創(chuàng)新研發(fā)類信息開放共享,。另一方面，金融機構(gòu)自身也要積極運用人工智能,、云計算,、大數(shù)據(jù)、區(qū)塊鏈等技術(shù)創(chuàng)新實現(xiàn)數(shù)字化轉(zhuǎn)型,，減少信息差,，提高金融服務(wù)效率,。例如,，建立完善銀行客戶關(guān)系管理系統(tǒng),，整合銀行業(yè)務(wù)和客戶信息，為科創(chuàng)企業(yè)精準畫像,，了解科創(chuàng)企業(yè)真實金融需求,。通過數(shù)字化轉(zhuǎn)型重塑金融系統(tǒng)風(fēng)控模式，提高風(fēng)險識別和控制效率,。

　?。ㄈ┮载S富金融產(chǎn)品為抓手，提高金融服務(wù)科技創(chuàng)新的普惠性和精準度

　　從直接融資體系看,，加大契合科創(chuàng)企業(yè)特點的金融產(chǎn)品供給力度,，場內(nèi)外市場同步推進，融資和再融資環(huán)節(jié)并重,，權(quán)益和債券市場兼顧,。①要把握科創(chuàng)企業(yè)無形資產(chǎn)較多的特點，大力發(fā)展以知識產(chǎn)權(quán)為底層資產(chǎn)的結(jié)構(gòu)化金融工具,。②進一步豐富場內(nèi)期權(quán),、期貨品種，進一步完善場外衍生品市場,。③加大科創(chuàng)再融資支持力度,，推動高效實施并購重組。加快建立科創(chuàng)板,、創(chuàng)業(yè)板儲架發(fā)行制度,，提升再融資的有效性和便利性。同時鼓勵已上市的科創(chuàng)企業(yè)通過發(fā)行股票或可轉(zhuǎn)債募集資金,，開展以產(chǎn)業(yè)鏈“固鏈強鏈補鏈”為重點的并購重組交易,。④加強債券市場對科技創(chuàng)新的精準支持。支持科創(chuàng)企業(yè)發(fā)行科創(chuàng)票據(jù),、科技創(chuàng)新公司債,，引導(dǎo)非上市科創(chuàng)企業(yè)發(fā)行含權(quán)（轉(zhuǎn)股條件）的科創(chuàng)票據(jù)等；推動科創(chuàng)企業(yè)通過知識產(chǎn)權(quán)證券化產(chǎn)品直接融資,。同時,，可將優(yōu)質(zhì)企業(yè)科創(chuàng)債納入基準做市品種，引導(dǎo)推動投資者加大科創(chuàng)債投資,。此外,，鼓勵政策性機構(gòu)和市場機構(gòu)為民營科技型企業(yè)發(fā)行科創(chuàng)債券融資提供增信支持。

　　從間接融資體系看,，商業(yè)銀行要主動作為,，豐富產(chǎn)品的同時更要優(yōu)化激勵機制,。①加大銀行科技信貸產(chǎn)品的供給力度，擴大科技信貸規(guī)模,。要發(fā)揮好科技創(chuàng)新和技術(shù)改造再貸款等貨幣政策工具的激勵作用,，鼓勵商業(yè)銀行將服務(wù)科技創(chuàng)新納入戰(zhàn)略規(guī)劃，加大對科創(chuàng)企業(yè)的信貸投放力度,。針對初創(chuàng)期的科技企業(yè),，開發(fā)風(fēng)險分擔(dān)與補償類貸款，提升科技型企業(yè)“首貸率”,。針對成長期的科技企業(yè),，積極拓寬抵質(zhì)押擔(dān)保范圍，鼓勵開展供應(yīng)鏈金融,、知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資等業(yè)務(wù),。可參考成熟市場經(jīng)驗,，完善知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押融資和評估管理,，放寬知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押標的物種類限制，簡化確權(quán)手續(xù)等,。如美國可質(zhì)押的知識產(chǎn)權(quán)種類不受限制,，多種知識產(chǎn)權(quán)可以合并質(zhì)押，且質(zhì)押登記采取“通知登記制”,，減少了登記環(huán)節(jié),；日本同樣允許企業(yè)將專利權(quán)、設(shè)計權(quán),、商標權(quán)等合并質(zhì)押,。針對成熟期的科技企業(yè)，鼓勵通過并購貸款支持企業(yè)市場化兼并重組,。②完善差異化科技信貸管理和考核機制,。鼓勵商業(yè)銀行建立以企業(yè)創(chuàng)新能力為核心指標的科技型企業(yè)融資專屬評價體系，執(zhí)行差異化授信審批機制,，提升對中小科技型企業(yè)授信能力,。推動銀行建設(shè)科技金融專業(yè)或特色分支機構(gòu)，適當(dāng)下放授信審批和產(chǎn)品創(chuàng)新權(quán)限,。推動發(fā)展科技金融盡職免責(zé)制度,，建立盡職免責(zé)負面清單。

　?。ㄋ模┮詴惩▌?chuàng)投退出渠道,、擴大長期資金來源為主攻方向，優(yōu)化創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展的制度環(huán)境

　　一是完善協(xié)議轉(zhuǎn)讓,、并購交易等多元化退出渠道,，解決投早,、投小資金的后顧之憂。暢通股權(quán)投資和創(chuàng)業(yè)投資基金份額轉(zhuǎn)讓退出渠道,。支持擴大私募股權(quán)二級市場基金份額轉(zhuǎn)讓試點范圍,，對符合一定條件的S基金管理人給予政策激勵，鼓勵各類市場主體參與份額轉(zhuǎn)讓試點,，鼓勵發(fā)起設(shè)立S基金專業(yè)委員會,。暢通股權(quán)投資并購?fù)顺銮?。完善并購重組相關(guān)法律體系,，優(yōu)化兼并重組相關(guān)稅收政策，完善自然人股東適用標準,、各類創(chuàng)新支付工具適用情況,、跨境重組適用標準，推動并購重組程序的簡化優(yōu)化,。

　　二是通過優(yōu)化稅收,、監(jiān)管、容錯和考核等制度機制,，引導(dǎo)擴大創(chuàng)投基金的資金來源,，鼓勵社保基金,、保險資金,、國有資本等長期資金投資創(chuàng)投基金。稅收優(yōu)化方面,，健全投資創(chuàng)投基金的稅收優(yōu)惠政策,，放寬投資創(chuàng)投基金的稅收核算方式的扣除條件。監(jiān)管約束方面,，適度放寬養(yǎng)老金,、保險資金、企業(yè)年金等長期資金投資創(chuàng)投基金的限制,，支持全國社?；稹⒌胤缴绫,；疬m度提高實際配置私募股權(quán)創(chuàng)投基金的投資比例,，允許風(fēng)控能力強的保險機構(gòu)直接投資私募證券投資基金。容錯機制方面,，通過合理的差異化使用條件和免責(zé)條款設(shè)置,，健全容錯機制，提高國有資本的積極性,?？己藱C制方面,，優(yōu)化長期資金投資機構(gòu)和團隊的考核機制，鼓勵形成長周期的投資和配置策略,。

　　本文發(fā)表于《金融市場研究》2024年第9期,。