來源：中國(guó)證券報(bào)

市場(chǎng)對(duì)AI領(lǐng)域的判斷分歧正在加大,。暴漲的芯片算力板塊陷入回調(diào)，動(dòng)漫游戲繼續(xù)成為領(lǐng)漲先鋒,。與此同時(shí),，市場(chǎng)上有關(guān)“AI見頂”的聲音不斷出現(xiàn)，有人坦言“在AI里的資金很忐忑,，不在AI里的資金更忐忑”,，主題狂歡背后過度博弈隱憂浮出水面。

中國(guó)證券報(bào)記者采訪調(diào)研了解到,，不簡(jiǎn)單炒概念,，關(guān)注業(yè)績(jī)兌現(xiàn)和降本增效的預(yù)期，是本輪AI行情調(diào)整的主要邏輯,。但對(duì)于未來AI主線的演繹邏輯,，市場(chǎng)存在分歧,，有人以“業(yè)績(jī)兌現(xiàn)，降本增效”為核心,，持續(xù)看好游戲,、傳媒等應(yīng)用端的場(chǎng)景落地和商業(yè)兌現(xiàn)；有人卻認(rèn)為應(yīng)繼續(xù)選擇更具硬科技屬性的芯片算力龍頭,。

但業(yè)內(nèi)人士普遍認(rèn)為,，AI所引發(fā)的改變剛剛開始，面對(duì)新一輪大級(jí)別行情,，投資人需要緊跟行業(yè)一線,，理解行業(yè)內(nèi)部產(chǎn)業(yè)發(fā)展邏輯和資本市場(chǎng)演繹路徑，或可把握住市場(chǎng)行情,。

　投資邏輯發(fā)生轉(zhuǎn)變

近期一則“機(jī)構(gòu)資金參與AI炒作將受到指導(dǎo)”的傳聞在社交平臺(tái)上流傳,，瞬間引發(fā)市場(chǎng)猜測(cè)。中國(guó)證券報(bào)記者向多方人士了解證實(shí),，此傳聞系捕風(fēng)捉影,。

不過，在經(jīng)歷年初大漲后,，AI部分產(chǎn)業(yè)行情近期發(fā)生大幅回調(diào),，而游戲、傳媒在市場(chǎng)的簇?fù)硐驴钙鹗袌?chǎng)領(lǐng)漲大旗,。當(dāng)前,，無(wú)論細(xì)分行情，還是相關(guān)坊間預(yù)期,，市場(chǎng)對(duì)AI領(lǐng)域的判斷分歧逐漸加大,。

一季度時(shí)，機(jī)構(gòu)人士之間還曾流傳著“死了都要AI,，全倉(cāng)AI”的段子，稱“若AI最后贏了,，你就財(cái)富自由了,；若AI最后輸了，你的崗位就保住了,?！?/p>

但最近，無(wú)論是已上車AI的投資人,，還是仍在觀望的投資人,，內(nèi)心都頗為忐忑，主題狂歡背后過度博弈隱憂浮出水面,。

一方面,，Wind數(shù)據(jù)顯示,，截至5月5日，自4月初以來,，計(jì)算機(jī)指數(shù)下跌近10%,。細(xì)分行業(yè)來看，IT服務(wù)下跌13.86%,，軟件開發(fā)跌近10%,，計(jì)算機(jī)設(shè)備下跌5.15%。

“4月,，A股經(jīng)歷了AI主題行情誘發(fā)的過度博弈和心態(tài)失衡,，市場(chǎng)大幅波動(dòng)?！敝行抛C券日前評(píng)論稱,。

廣東正圓私募基金投資總監(jiān)華通直言，從中長(zhǎng)期來看,，目前介入AI相關(guān)標(biāo)的再有較好投資收益的可能性比較渺茫,。這讓不少?zèng)_高重倉(cāng)AI板塊的機(jī)構(gòu)投資者內(nèi)心搖擺不定——“撤出，避免更大的回撤,？”還是“持有,，或許有更大級(jí)別的行情？”

另一方面,，在上述調(diào)整中,，4月收官之際，今年第一只“翻倍基”在游戲賽道中誕生,，華夏中證動(dòng)漫游戲ETF今年以來漲幅達(dá)102.38%,。“五一”節(jié)后第一天,，游戲板塊延續(xù)漲勢(shì),，截至5月5日，市場(chǎng)上的“翻倍基”變?yōu)?個(gè),，均為動(dòng)漫游戲相關(guān)ETF,。

雖有不少機(jī)構(gòu)人士提示風(fēng)險(xiǎn)，以游戲,、傳媒為代表的AI行情,，當(dāng)前已經(jīng)到達(dá)高位水平，賺錢效應(yīng)減弱,，投資者需謹(jǐn)防高位被套,。但面對(duì)屢創(chuàng)新高的凈值，不少還未“上車”的投資者內(nèi)心同樣焦躁,。

今年業(yè)績(jī)領(lǐng)跑市場(chǎng)的某基金經(jīng)理對(duì)記者表示,，最近一波調(diào)整,，機(jī)構(gòu)重倉(cāng)的股票表現(xiàn)相對(duì)較差，調(diào)整較多,。而游資主導(dǎo)的板塊和股票表現(xiàn)較強(qiáng),，資金間的博弈性很強(qiáng)。

“4月以來,，市場(chǎng)對(duì)人工智能板塊的投資邏輯發(fā)生轉(zhuǎn)變,。”博時(shí)基金權(quán)益投資四部投資總監(jiān)助理兼基金經(jīng)理肖瑞瑾表示,，市場(chǎng)的投資重心從人工智能模型為代表的計(jì)算機(jī),、算力等通信行業(yè),，逐步轉(zhuǎn)移到AI應(yīng)用為代表的傳媒行業(yè)，包括游戲,、出版,、影視劇等AI賦能的下游行業(yè)。

“不簡(jiǎn)單炒概念,，比如大模型,、算力，市場(chǎng)需要看到業(yè)績(jī),，以及降本增效的預(yù)期?！蹦愁^部公募重倉(cāng)成長(zhǎng)股的基金經(jīng)理向記者闡釋了此輪AI行情分化的邏輯,。

諾安益鑫基金經(jīng)理陳衍鵬介紹說，從產(chǎn)業(yè)鏈條來看,，AI行業(yè)可以分為三層,，包括AI芯片,、硬件設(shè)備的基礎(chǔ)層，計(jì)算機(jī)視覺,、語(yǔ)音技術(shù)的技術(shù)層,，以及各類應(yīng)用場(chǎng)景落地的應(yīng)用層，比如在能源,、醫(yī)療,、城市管理等領(lǐng)域的衍伸。

“基礎(chǔ)層來看,，一季報(bào)業(yè)績(jī)體現(xiàn)并不明顯,，算力、芯片大部分公司是負(fù)增長(zhǎng),；游戲等AI應(yīng)用端業(yè)績(jī)趨勢(shì)改善明顯,。”嘉實(shí)基金大科技研究總監(jiān)王貴重表示,。

對(duì)此,，盈米基金研究院權(quán)益研究員王澤涵稱，從應(yīng)用的角度看,，游戲可能是能夠較早應(yīng)用AI新技術(shù)的領(lǐng)域之一,。市場(chǎng)關(guān)注AIGC應(yīng)用落地情況，疊加近期游戲版號(hào)發(fā)放常態(tài)化等因素,，行情進(jìn)一步催化,。

從資金博弈的角度，華通認(rèn)為,，此前參與芯片等賽道的定價(jià)資金較多,，但當(dāng)前這些行業(yè)還沒有出現(xiàn)持續(xù)的定價(jià)上行周期，而參與傳媒,、游戲定價(jià)的資金過去較少,，板塊估值很低，能夠較容易在某個(gè)階段被定價(jià),。

聚焦業(yè)績(jī)or潛伏硬核

在游戲暴漲,、算力暴跌這一分化的基礎(chǔ)上，市場(chǎng)各方對(duì)于AI各產(chǎn)業(yè)鏈的投資預(yù)期各執(zhí)一詞,，分歧不少,。

有人以“業(yè)績(jī)兌現(xiàn)，降本增效”為核心,，持續(xù)看好游戲,、傳媒等應(yīng)用端的場(chǎng)景落地和商業(yè)兌現(xiàn)，認(rèn)為國(guó)內(nèi)下游人工智能應(yīng)用將進(jìn)入快速增長(zhǎng)期,。

如肖瑞瑾表示,，國(guó)內(nèi)企業(yè)近期密集發(fā)布人工智能大模型,，隨著監(jiān)管層明確適用的行業(yè)監(jiān)管規(guī)則后，或?qū)⒖吹絿?guó)內(nèi)下游應(yīng)用的快速擴(kuò)張,，并轉(zhuǎn)化為實(shí)在的收入和利潤(rùn),，對(duì)下游應(yīng)用行業(yè)構(gòu)成顯著支撐，也對(duì)前期估值大幅擴(kuò)張的人工智能模型和算力行業(yè)構(gòu)成基本面支撐,。

“從算力,、算法、應(yīng)用三個(gè)層面來看,，我可能傾向于后面應(yīng)用的表現(xiàn),。”上述某頭部公募重倉(cāng)成長(zhǎng)股的基金經(jīng)理表示,，這里降本增效很容易理解,，游戲中很大的一塊成本來自于美工，ChatGPT的文生圖可以解決80%的游戲美工,，降本是正在發(fā)生的,；而AI在游戲中是否能使玩家有更好的游戲體驗(yàn)，這里雖處在預(yù)期階段,，但邏輯是相通的,。

有人卻認(rèn)為應(yīng)該選擇硬科技屬性較強(qiáng)的科技龍頭，市場(chǎng)主線終究會(huì)回到算力和大模型的公司上來,。

“對(duì)于傳媒我是比較謹(jǐn)慎的,，因?yàn)閭髅奖举|(zhì)上不是硬科技，更多的是商業(yè)模式和應(yīng)用,，其后勁可能不足,。”上述業(yè)績(jī)領(lǐng)跑市場(chǎng)的某基金經(jīng)理對(duì)記者直言,，這一輪行情的龍頭應(yīng)該是真正有硬科技的公司,，主線應(yīng)該在計(jì)算機(jī)軟件行業(yè)。本來半導(dǎo)體也會(huì)不錯(cuò),，但因?yàn)樯弦徊ㄅＪ幸呀?jīng)大漲過了,，股價(jià)透支了，這一波表現(xiàn)就相對(duì)弱了,。

“隨著下游應(yīng)用的逐步成熟和擴(kuò)張,，使用人數(shù)不斷增加，算力不足的瓶頸和模型能力又將成為市場(chǎng)關(guān)注點(diǎn),，市場(chǎng)邏輯將會(huì)重新轉(zhuǎn)回到上游芯片算力和大模型環(huán)節(jié),。”肖瑞瑾表示。

當(dāng)然,，還有人認(rèn)為，一個(gè)季度或短短一年難以說明問題,，目前AI的商業(yè)邏輯并未足夠清晰,。

華通表示，AI因其涉及到算法的層面并不容易被直觀解構(gòu)并進(jìn)行趨勢(shì)推演,，所以盡管目前AI確實(shí)有明顯進(jìn)步,，但這些表現(xiàn)能實(shí)際落地為應(yīng)用和獲得商業(yè)的成功并沒有那么清晰。

　港股為何“隔岸觀火”

今年以來,，A股的AI行情如火如荼,，港股似乎在“隔岸觀火”。從上市公司來看,，港股人工智能相關(guān)標(biāo)的較A股更為豐富,，估值也更低。

截至目前,，港股中概互聯(lián)網(wǎng)板塊已將春節(jié)前的漲幅全部回吐,。與A股AI概念股翻倍的市場(chǎng)表現(xiàn)相比，港股相關(guān)AI概念股表現(xiàn)不溫不火,。

多位業(yè)內(nèi)人士對(duì)記者表示,，港股市場(chǎng)難以出現(xiàn)A股類似的演繹，主要原因是港股市場(chǎng)投資者結(jié)構(gòu)不同,、市場(chǎng)機(jī)制不同所造成的,。

肖瑞瑾稱，首先,，港股市場(chǎng)以境外投資者為主,，相比投資中國(guó)AI企業(yè)，投資者有更好的選擇,，例如投資于美股市場(chǎng)的核心公司,；其次，海外投資者相比國(guó)內(nèi)個(gè)人投資者而言,，更加關(guān)注基本面和業(yè)績(jī)的兌現(xiàn),，在兌現(xiàn)前通常不會(huì)如A股充分演繹邏輯，而港股市場(chǎng)的多空機(jī)制更加完善,，也限制了港股市場(chǎng)的無(wú)序炒作,。

此外，作為離岸市場(chǎng),，海外流動(dòng)性,、國(guó)際局勢(shì)變化等都會(huì)影響港股表現(xiàn)。

“在美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)十次加息的背景下，缺少明顯基本面兌現(xiàn)的預(yù)期因素未能驅(qū)動(dòng)相關(guān)港股標(biāo)的大幅上漲,?！蓖鯘珊硎尽?/p>

“市場(chǎng)走在產(chǎn)業(yè)之前,，這也是A股一直以來的特點(diǎn),。”上述某頭部公募重倉(cāng)成長(zhǎng)股的基金經(jīng)理表示,。不少業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為,，借鑒移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)行情發(fā)展的歷史經(jīng)驗(yàn)，以技術(shù)引領(lǐng)的AI板塊在大漲的過程中,，出現(xiàn)20%回撤很正常,。

但如何在新一輪產(chǎn)業(yè)技術(shù)革命的過程中，既把握住行情又選出能夠最終跑贏的龍頭公司,？

王澤涵認(rèn)為,，需要對(duì)行業(yè)發(fā)展保持緊密跟蹤。在目前的位置對(duì)于后續(xù)沒有業(yè)務(wù)和業(yè)績(jī)兌現(xiàn)的公司持謹(jǐn)慎態(tài)度,，更多關(guān)注有實(shí)質(zhì)性利好,，相關(guān)業(yè)務(wù)有望實(shí)現(xiàn)高成長(zhǎng)的公司。

此外,，肖瑞瑾認(rèn)為,，需要理解行業(yè)內(nèi)部的產(chǎn)業(yè)發(fā)展邏輯和資本市場(chǎng)演繹路徑。短期估值領(lǐng)先于基本面的階段,，市場(chǎng)會(huì)出現(xiàn)一定程度的無(wú)效定價(jià),，但短期適度的泡沫有助于行業(yè)獲取充分的社會(huì)資源，以實(shí)現(xiàn)補(bǔ)償式的快速發(fā)展,，因此需要開放的投資心態(tài)對(duì)待人工智能行業(yè)早期的投資模式,。