最近 AIGC,、MR 熱度不散,，行業(yè)里不斷有新的產(chǎn)品,、新的玩家,、新的技術(shù)出現(xiàn)。這里面也有一些曾經(jīng)受到追捧的科技成長股的身影,，比如 Palantir,，比如 Unity,。它們都是在宣布推出 AI 工具后,，再次贏得了額市場的關(guān)注,，股價因此飛漲。

但這里,，海豚君想到了另一只曾經(jīng)的明星股——$羅布樂思.US ,。早在 3 月，Roblox 就宣布了第一款 AI 游戲開發(fā)工具的測試——Code Assist（代碼輔助）和 Material Generator（素材生成器）,。

作為一個內(nèi)容平臺,，AIGC 的技術(shù)革新對 Roblox 來說，同樣是百利而無一害,。當(dāng)疫情紅利對游戲的影響逐漸減弱的今年下半年和明年,，Roblox 是否能夠借助 AI 進(jìn)一步豐富平臺生態(tài)和促進(jìn)變現(xiàn),？而蘋果 MR 帶來的元宇宙余溫,，是否也能給到 Roblox 更多的機(jī)會？

因此海豚君決定研究一下 Roblox,，在拂去了元宇宙泡沫之后,，希望能夠從更理性的角度去探討一下 Roblox 的投資邏輯和價值。

Roblox 有壁壘,，但不多

如果你問出 Roblox 是怎么火的人,，那說明你已經(jīng)老了。因為隨便在北美地區(qū)抓住一個 13 歲以下的孩子,，問他知不知道 Roblox,，他大概率會告訴你，他不僅知道,，而且已經(jīng)在 Roblox 上玩了很久了,，還在上面認(rèn)識了來自不同地區(qū)的小伙伴。

2019 年底新冠疫情之前，Roblox 的日均活躍用戶數(shù)達(dá)到了 1910 萬人,，其中北美地區(qū) 1100 萬人,，如果按照當(dāng)時 DAU/MAU=20% 的使用頻率，那么意味著北美地區(qū)有 5500 萬是穩(wěn)定的 Roblox 用戶,。

按照 2019 年的用戶年齡分布——13 歲以下用戶占比 57.6%,，也就是超 3000 萬名小學(xué)生兒童每月登陸一次 Roblox，在當(dāng)?shù)氐臐B透率達(dá)到 55%,。在其他年齡段,，Roblox 也有不同的滲透率。

緊接著,，疫情到來,。因為學(xué)校停課，大批孩子被限制在家,，于是 Roblox 徹底爆了,，在 13 歲以下的用戶滲透率從 55% 提高到了 65%。

1,、至少現(xiàn)階段,，兒童確實無法抵抗 Roblox 的魔力

Roblox 是一個集成了海量的玩法簡單、畫面簡陋的沙盒游戲平臺,，有點類似于國內(nèi)早期也有時代的 4399 小游戲,。Roblox 上的游戲大多為非專業(yè)開發(fā)者，但 Roblox 提供了完備的開發(fā)工具和教程,，大大降低了開發(fā)門檻,。

除此之外，Roblox 與普通游戲平臺不一樣的是,，在傳統(tǒng)游戲平臺上,，各個游戲之間相互獨立，并且大多數(shù)是單機(jī)游戲,。但在 Roblox 上,，玩家通過建立一個 Avatar 虛擬人形象，可以與其他玩家聯(lián)機(jī),，在不同游戲中進(jìn)行社交互動,。這也是 Roblox 能夠大談元宇宙的基礎(chǔ)，在 Roblox 上,，因為增加了社交元素,，玩家的虛擬世界沉浸感會更強。

Roblox 所帶來的產(chǎn)品體驗,，對于好奇心十足的小孩子來說,，吸引力已經(jīng)夠大——成千上萬個不同種類的小游戲,，男孩子有射擊、有賽車,，女孩子有裝扮,、有模擬生活，此外,，還可以在平臺上認(rèn)識來自全球各地的同齡人,。

2、但 Roblox 不能滿足成年人的需求

Roblox 上有成年人嗎,？當(dāng)然有,，根據(jù)招股說明書顯示，2020 年底,，Roblox 平臺上 18 歲以上的用戶超過 30%,，其中也有不少用戶也是游戲開發(fā)者或內(nèi)容素材創(chuàng)作者，有雙重身份,。

這也是 Roblox 與傳統(tǒng)游戲平臺最大的不同,，Roblox 本質(zhì)上是一個 UGC 平臺，用戶不僅可以在 Roblox 上體驗不同的游戲,，結(jié)交認(rèn)識不同的網(wǎng)友,，還可以成為一個內(nèi)容創(chuàng)造者，開發(fā)一款游戲或者設(shè)計一個虛擬人裝飾品來賺 Robux,。

但對于成年人玩家來說,，因為閱歷更多，大多數(shù)成年游戲玩家都是挑剔的,，并且身邊的可選擇替代品很多,。Roblox 上有的游戲雖然很火，比如《Adopt me》（養(yǎng)成游戲）,、《Frontlines》（FPS 射擊游戲）,、《Jail break》（冒險游戲），但不能替代同類型但質(zhì)量更高的正常傳統(tǒng)游戲《Sim》系列,、《使命召喚》等,。

除此之外，成年人的娛樂需求更廣,，因此不僅僅是游戲本身，TikTok,、YouTube 這樣的熱門視頻內(nèi)容,，Instagram、Snapchat 這樣的高互動社交平臺,，都會來搶奪成年人的娛樂時長,。

因此，Roblox 在 13 歲兒童群體中的成功經(jīng)驗——通過有趣味的游戲吸引流量，然后再通過用戶與用戶之間的社交產(chǎn)生裂變和更高的平臺粘性,，并不能適用在成年人群體,。

因為 Roblox 上的游戲內(nèi)容（玩法太簡單、畫面不夠精美）并不足以吸引到他們,，而如果沒有一個能夠持續(xù)引流的內(nèi)容作為入口,，流量規(guī)模很難擴(kuò)張，那么社交生態(tài)無法建立,。

雖然在疫情期間,，Roblox 上 13 歲以上的用戶規(guī)模以更快的速度增長。截止最新 2023 一季度報情況,，Roblox 日活用戶中,，13 歲以上用戶占比達(dá)到了 56%，相比疫情前提升了 16pct,。但并沒有提供更細(xì)分的年齡分布情況,，而管理層每次業(yè)績電話會中的討論年齡范圍，最高也只是圍繞在 17-25 歲區(qū)間,。

但海豚君認(rèn)為,，這個年齡破圈的效果還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，更何況公司的愿景是讓 10 億人每天在 Roblox 上活躍,。管理層之所以上市之后大講元宇宙故事,，是想將自己的 “沙盒游戲平臺” 定位擴(kuò)大成一個能夠擁有更多成年用戶的 “虛擬世界”。因為成年用戶不僅代表著更高的付費能力,，也能夠吸引商家來 Roblox 投放廣告,。

3、下一個增長曲線：廣告,？

廣告是管理層從去年上半年就開始暢想的長期新業(yè)務(wù),，盡管現(xiàn)在平臺上近一半的用戶還是 13 歲以下的兒童，但 Roblox 希望在今年年底之前正式上線廣告,。

Roblox 目前日活躍 6600 萬,，月活大約 2.5 億，雖然用戶量和別的社交平臺沒法比,。但由于 Roblox 上平均每日活用戶時長高達(dá) 2.5 小時,，因此也吸引了多家品牌商在 Roblox 上測試廣告，比如 Gucci,、Nike,、Chipotle 和 Spotify。

廣告類型為贊助或者固定展示位的品牌廣告,，比如類似 Snapchat 上的表情包廣告,，商家也可以在 Roblox 上的裝飾品素材上添加品牌商的 Logo,；除此之外，就是可以專門建立品牌商家的主題商店,。

不過,，Roblox 的廣告商業(yè)化能否成功，海豚君認(rèn)為還取決于平臺能否進(jìn)一步實現(xiàn)年齡破圈,。我們之前研究過的 Snapchat,、TikTok 的例子就說明了這一點：年輕用戶并不是品牌商家的主要目標(biāo)客群。

1）TikTok 雖然用戶規(guī)模不小,，但因為用戶分布偏年輕化,，因此相比 Meta 報價沒有優(yōu)勢。

2）Snap 則不僅是年輕用戶多,，而且整體規(guī)模也明顯比 Meta,、TikTok 低得多，因此單 DAU 對應(yīng)的廣告收入就更沒有優(yōu)勢了,。

但其實不少投行對于 Roblox 推出廣告后帶來的增量信心很高,，比如德銀 2022 年在 Roblox 初有廣告變現(xiàn)計劃時，預(yù)期 Roblox 的廣告收入 2023 年能夠達(dá)到 10 億/年,。

10 億廣告收入是什么概念,？

我們可以拿一個類似的有著 “年輕” 標(biāo)簽的社交平臺 Snapchat 作為參考對比。2022 年 Snapchat 日活躍用戶從開年漲到年尾,，四個季度平均 3.5 億,。其中 60% 是 25 歲以上的用戶，也就是 2.1 億人,，剩下的也是 18-24 歲的成年用戶,，2022 年 Snap 總營收 46 億美元。

如果假設(shè) Roblox 的廣告報價與 Snap 相同,，那么 Roblox 要做到 10 億的廣告收入,，意味著每天需要有 10/46*3.5=7600 萬的成年用戶活躍。截至 2023 年一季度,，Roblox 的 DAU 為 6600 萬,，其中 13 歲以上的用戶共 3690 萬，按照 2022 年底的年齡分布,，Roblox 18 歲以上的用戶大約才 2574 萬人,。

雖然與 Snap 相比差了 2/3，但近三年 Roblox 上 17-24 歲的用戶群體增速最快,。

除此之外,，Roblox 的用戶時長也比 Snapchat 高很多，差不多是 150 分鐘 vs 30 分鐘的關(guān)系,。但需要分清的是,，用戶在 Roblox 上到底是沉浸于游戲內(nèi)容本身，還是像在 Snap 上瀏覽 Story 一樣在 Roblox 上到處閑逛,？

要分清這個問題是因為,，前者并不能給廣告商帶來同等時長倍數(shù)的展示量，但后者能夠?qū)V告展示與時長的大小直接掛鉤,。

當(dāng)然對于當(dāng)下的 Roblox 來說,，如何做好第一步的破圈工作才是最關(guān)鍵的——怎么讓更多的成年人進(jìn)入 Roblox？

因此無論是尋求更高的付費力,，還是尋求廣告等其他的新變現(xiàn)方式,，Roblox 仍然需要更多的成年人。雖然現(xiàn)階段 Roblox 的核心競爭力在青少年群體中是很明顯的,，可以算得上是一款 No.1 滲透率的游戲產(chǎn)品,，但如果放到全年齡段的游戲用戶眼中，只能說 Roblox 有壁壘,，但不多,。

Roblox 商業(yè)模式很優(yōu)秀，但破圈需要讓利

那有沒有一種可能,，Roblox 上的開發(fā)者突然靈光一閃開發(fā)出了一款質(zhì)量非常高的爆款游戲,，然后引爆了整個游戲市場呢，這樣不就能夠吸引到一堆成年玩家了嗎,？

海豚君認(rèn)為,，Roblox 目前的商業(yè)模式?jīng)Q定了在成年用戶眼中的爆款游戲，很難在 Roblox 上產(chǎn)生,，生成式 AI 工具能夠給到一些幫助,，但本質(zhì)是 Roblox 降低了自己在產(chǎn)業(yè)鏈中的分成比例。

Roblox 的商業(yè)模式是非常不錯的,，在它所締造的游戲生態(tài)和社交生態(tài)中,，一大批沒有議價權(quán)的 UGC 創(chuàng)作者源源不斷的生產(chǎn)內(nèi)容，而 Roblox 平臺穩(wěn)坐流量分發(fā)的中心,，不僅能夠熨平傳統(tǒng)游戲公司中經(jīng)常存在的過度依賴爆款產(chǎn)品周期而造成的流水波動,，還能夠在每一筆流水收益中分一杯羹。

具體來看：

Roblox 的平臺上一共提供兩種類型的付費商品/服務(wù)：

a．一種是創(chuàng)作者提供虛擬裝飾品等素材,，用來裝扮玩家的 Avatar 虛擬人形象,，比如帽子、衣服,、手持物等等,。

b．另一種是平臺上游戲內(nèi)的使用道具，比如復(fù)活機(jī)會,、加速器等等,，這是由游戲開發(fā)者設(shè)置的付費點,，與 Roblox 官方無關(guān)。

玩家無論是為上述哪一種商品或服務(wù)付費,，都需要支付 Robux（平臺代幣）,。但兩種付費，Roblox 收取不一樣的分成：

1）Avatars 裝飾品,，玩家付費（用真實貨幣兌換 Robux,，用 Robux 支付）了之后，Roblox 分 70% 的 Robux,，素材創(chuàng)作者分 30%Robux,。

2）游戲內(nèi)購買道具的費用，Roblox 則在其中只收取 30% 的 Robux,，剩下的 70% 留給開發(fā)者,。

到這里來看，是不是感覺至少第二種道具付費,，Roblox 還挺良心的,？Roblox 提供了開發(fā)工具和運營平臺，還幫開發(fā)者提供流量,、支付體系等幾乎全套的游戲技術(shù)支持,，但只收了 30% 的分成。

但實際上,，這里只是 Robux 的分成,，Robux 與真實世界中的貨幣兌換比例，玩家兌換和開發(fā)者兌換的比例是不同的,。

a．玩家在購買 Robux 的時候,，1 Robux=0.01 美元，并且因為有渠道費（應(yīng)用商店的分成,，蘋果稅 30%,、谷歌稅 15%），因此玩家實際要多支付約 25% 的費用,。

b. 但對于游戲開發(fā)者或素材創(chuàng)作者來說,，在收到 Robux 后如果要將 Robux 兌換成真實貨幣，需要加入 Developer Exchange Program,，但加入 DEP 的前提是已經(jīng)賺到了 10000 Robux（后 2022,、2023 連續(xù)下調(diào)門檻），并且這里的兌換比例為 1 Robux=0.0035 美元,。

因此如果將兌換比例的差額算上,，Roblox 實際上：

1）從游戲開發(fā)者手中分掉了總流水（包含蘋果稅）的 50%，開發(fā)者只拿到了總流水的 25%，剩下的 25% 由蘋果,、谷歌獲得,。

2）從素材創(chuàng)作者手中拿掉的就更多了，因為本身分成比例不如游戲開發(fā)者,，所以創(chuàng)作者只能拿到總流水的 10%,，Roblox 可以拿到 65%,，剩下 25% 依然是蘋果和谷歌的渠道稅,。

如我們剔除掉蘋果稅，那 Roblox 平臺和開發(fā)者的分成比例為1:2.5,。這種分成比例在任何一個 UGC/PUGC 內(nèi)容平臺都是相當(dāng) “炸裂” 的,。

無論是在中國還是全球，在扣掉蘋果稅 30% 之后,，平臺與創(chuàng)作者 1:1 或者 4:6,，才是一個比較正常的數(shù)字，比如視頻屆的 UGC 平臺 YouTube 是 45:55,，而 YouTube Shorts,、TikTok 和 Reels 的激勵計劃里面也是 1:1 的分成關(guān)系。甚至對于一些話語權(quán)不高的平臺而言,，創(chuàng)作者的分成比例只會更高,。

那為什么 Roblox 能夠這么 “霸道”？如果 Roblox 的模式看作是一條完整的游戲產(chǎn)業(yè)鏈,，那么 Roblox 幫助開發(fā)者提供了游戲引擎,、游戲發(fā)布、渠道推廣,、支付運營等環(huán)節(jié)的功能,，開發(fā)者只需要專注開發(fā)游戲，因此按照產(chǎn)業(yè)鏈中的分配比例,，大部分開發(fā)者分得的收益確實在 20%-30% 的水平,。

但近幾年，隨著優(yōu)質(zhì)內(nèi)容議價權(quán)的提升,，開發(fā)者的分潤比例也在提升,，比如騰訊就對部分開發(fā)商的分成比例從 3:7 調(diào)整為 5:5，《Fortnite（堡壘之夜）》的創(chuàng)作者分成比例為 40%,。因此反過來說,，Roblox 如果繼續(xù)保持這樣的霸道分成，那么會與更多的優(yōu)質(zhì)開發(fā)者無緣,。

2020 年底,，Roblox 開發(fā)者和創(chuàng)作者合計 800 萬人，但只有其中的 125 萬人獲得過 Robux,，占比 16%,，但由于只有 4300 人注冊 Developer Exchange Program（DEP）,，等于只有 4300/800 萬=0.05% 的開發(fā)者和創(chuàng)作者可以變現(xiàn)。

截至 2022 年底,，Roblox 平臺內(nèi)獲得過 Robux 進(jìn)賬的創(chuàng)作者有 420 萬人,，相比 2021 年的 170 萬增長了 150%，但夠資格申請注冊 DEP 的只有 1.1 萬人,，同比僅增長 57%,。

這還是 2022 年 1 月，Roblox 官方下調(diào)了加入 DEP 的盈利門檻,，從盈利 100000 Robux 調(diào)整為只要賺到 50000 Robux,，才達(dá)到的開發(fā)者數(shù)量。

也就是說,，Roblox 的平臺生態(tài)雖然在壯大,，無論是 DAU 還是開發(fā)者數(shù)量，都在高速增長,。但由于馬太效應(yīng)的存在,，開發(fā)者生態(tài)的經(jīng)濟(jì)性并沒有跟著規(guī)模同步提升：

能夠注冊 DEP 的開發(fā)者數(shù)量占所有獲得過 Robux 的開發(fā)者數(shù)量比例從從 2021 年的 0.41% 下降至 2022 年的 0.26%。而 2023 年 1 月,，Roblox 宣布再次降低注冊 DEP 的盈利門檻,，從 50000 Robux 下降至 30000 Robux，表面是平臺讓利,，但背后體現(xiàn)的是開發(fā)者尋求變現(xiàn)越來越難,。

一個好的跡象：Roblox 正在多種方式主動讓利

Roblox 似乎也意識到這一點，開始從兩方面來直接或間接的提高開發(fā)者的分成比例,。

（1）通過新增激勵計劃,，直接提高分成比例

2021 年 7 月起，Roblox 就啟動了游戲基金扶持計劃,，基金池從最開始的 2500 萬也在不斷追加,。不過激勵計劃面向的是高品質(zhì)的游戲，因此并不算是陽光普惠型的讓利,。

直接讓利體現(xiàn)在財務(wù)數(shù)據(jù)中,，就是 Developer exchange fees 這一項費用占當(dāng)期流水比重在近三年逐步提升。

（2）通過增加技術(shù)投入,，間接提升開發(fā)者收益

簡單來說,，就是通過給開發(fā)者提供更加便捷、高品質(zhì)的開發(fā)工具,，提升開發(fā)者產(chǎn)品競爭力,，進(jìn)而增加開發(fā)者的變現(xiàn)。

這種間接讓利并不會影響 Developer Exchange Fees 這項支出占總流水比重，但同樣能夠影響 Roblox 的利潤率——從 2021 年中開始,，Roblox 用于平臺支持相關(guān)的費用占比逐步提升,。

Roblox 年初上線的有爆款影子的游戲，《Frontlines》就是一款體現(xiàn)上述兩種讓利方式的例子,。

這是一款 FPS 手游,，4K 畫質(zhì)，建模水平已經(jīng)脫離簡約沙盒風(fēng),，可以直接與大部分的獨立射擊手游 app 媲美,。這款游戲在 Roblox 上線不到一個月，全球訪問量已達(dá) 1200 萬次,，截至目前,，有 80 多萬玩家將這款游戲設(shè)為最愛。

《Frontlines》背后是一個 6 人的專業(yè)工作室 Maximillian Studios,，除了可以獲得流水分成外，還能夠享受激勵基金池中的技術(shù)扶持資金,，而這款游戲之所以畫質(zhì)細(xì)節(jié)更逼真,，主要是靈活應(yīng)用了 Roblox 的電影特效以及音頻設(shè)計等工具。

《Frontlines》的例子告訴我們,，Roblox 年齡破圈需要高質(zhì)量的游戲,，優(yōu)質(zhì)游戲需要專業(yè)團(tuán)隊去開發(fā)，而專業(yè)團(tuán)隊則需要平臺提供更高的流水分成,，或者更成熟的技術(shù)工具,。

今年 3 月，Roblox 推出兩款生成式 AI 工具 Code Assist（代碼輔助）和 Material Generator（素材生成）,，有望進(jìn)一步降低普通開發(fā)者的技術(shù)門檻,，同時對于專業(yè)開發(fā)團(tuán)隊來說，可以提高開發(fā)效率,，推出更優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品,，從而擴(kuò)大變現(xiàn)收入的規(guī)模。

不過,，無論是提高直接分成比例,，還是投入更多的資金完善平臺的開發(fā)技術(shù)上，都會影響 Roblox 短期的盈利能力,。管理層也早早給市場打了預(yù)防針——為了維持必要的技術(shù)投入,，今年 EBITDA 占總流水比重，預(yù)計只有個位數(shù)水平,，而 Roblox 疫情期間的 EBITDA 利潤率高達(dá) 30%,，疫情之前的正常年份也有 10-20% 的水平。

總而言之，按照原來的商業(yè)模式,，海豚君并不認(rèn)可 Roblox 的 “元宇宙” 大餅——10 億 DAU,，5 萬億美金 TAM。

而在 Roblox 選擇舍 “盈利” 換 “破圈” 后,，海豚君對 Roblox 長期愿景仍然保持質(zhì)疑,。但不可否認(rèn)，在短期破圈有了效果后,，業(yè)績又很快回到了快速增長的趨勢上,。

但目前 Roblox 的估值，對應(yīng) 2024 年收入 7.5 倍 PS,，與同行比仍算夸張,。那么市場究竟打入了多少增長預(yù)期和 YY 的新故事？下一篇,，海豚君將重點討論這個問題,。